4月份以來，大盤3000點躑躅不前，多空雙方的拉鋸戰(zhàn)已足足持續(xù)了半個月；與此同時，債券市場也出現(xiàn)了多空激烈對壘，雖然3月份超預(yù)期的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)利好債市，但頻頻爆出的信用違約事件一度令市場信心動搖。站在市場的十字路口，我們?nèi)绾慰创諠u常態(tài)化的信用違約？投資債券市場需要什么邏輯或機制？完全“避雷”可否有跡可循？
“信用違約真正發(fā)生是一個正常事件，不能把它妖魔化，我們需要做的是有一個投資信用債的正常邏輯，根據(jù)違約率、損失率進(jìn)行主動管理。”南方基金管理有限公司副總裁、首席投資官（固定收益）李海鵬于4月19日表示，當(dāng)然，這背后要有一個值得信賴的評級體系和評級團(tuán)隊。南方基金是業(yè)內(nèi)最早搭建信用分析體系的公司之一，經(jīng)過11年的發(fā)展，其固收團(tuán)隊才得以較好地甄別出“雷區(qū)”，淡然應(yīng)對信用風(fēng)險。
莫把信用違約妖魔化
當(dāng)前債券市場*5的風(fēng)險莫過于頻頻爆出的信用債違約事件，如一只只“黑天鵝事件”盤旋在人們的頭頂上。正因為這些“黑天鵝”，債券市場顯得疲憊不堪，市場信心驟然下降。對此，李海鵬表示，信用債本身就蘊含著違約風(fēng)險，信用違約真正發(fā)生也算是一個正常事件，不能把它妖魔化。
“過去幾年里，我國整個經(jīng)濟(jì)處于上升周期，以國企為背景的信用債發(fā)生違約的情況極少，而眼下信用債違約的頻頻爆發(fā)，令人們一時難以接受。實際上，信用債發(fā)生違約未來是正常的事情，在一定程度上將常態(tài)化。”李海鵬表示，信用債違約短期對資本市場會有比較大的沖擊，但隨著信用債違約不斷地發(fā)生，人們對信用債違約的接受度會逐漸提高，對于資本市場的影響會逐漸淡化。
4月份以來有18家公司債券已取消發(fā)行，共計178億元；3月份最多，有62家企業(yè)取消448億元的債券發(fā)行計劃，規(guī)模相當(dāng)于去年同期的3倍。目前企業(yè)債務(wù)壓力普遍較大，在企業(yè)通過發(fā)行債券融資需求強烈的背景下，債券發(fā)行卻出現(xiàn)驟減的怪像。對此，李海鵬認(rèn)為，這是對短期內(nèi)信用債頻繁發(fā)生違約事件的一個過激反應(yīng)，這個現(xiàn)象雖說是正常的，但這個反應(yīng)本身就有些過激，已經(jīng)從一個極端跳到另外一個極端，并且會引發(fā)連鎖反應(yīng)，比如債券市場會出現(xiàn)一定的調(diào)整，企業(yè)發(fā)債成本會順勢上升等。
“但這是一個短期現(xiàn)象，隨著人們對信用風(fēng)險的接受度逐步提高，隨著發(fā)行收益率的上調(diào)，債券的吸引力也會增加，投資人買債券的熱情也會慢慢回歸常態(tài)。”李海鵬堅定地認(rèn)為。
應(yīng)有投資的正常邏輯
“信用違約常態(tài)化不可怕，沒有投資債券的正常邏輯才可怕。”在美國有著三年投資經(jīng)驗的李海鵬表示。
目前*5的美國債券市場，對信用債違約是怎么接受的呢？據(jù)李海鵬介紹，美國有AAA級國債，還有一些高等級AAA級企業(yè)債（通用電氣等大企業(yè)債券），以及所謂的垃圾債。比如國債前幾年的收益率大概是在5%左右，高等級AAA級企業(yè)債收益率大概是在7%左右，而垃圾債的收益率在10%-12%左右。
“我們分析信用債，*9是看它整體的違約率，第二是看它違約之后的回收率。比如垃圾債，違約率是6%，假設(shè)回收率是60%，這樣的話就損失40%，大概買垃圾債整體的信用風(fēng)險損失是2.4%；高等級AAA級信用債一般來說是沒有違約的，收益率一般是7%，垃圾債則是10%以上，假設(shè)垃圾債收益率是12%的話，與買高等級AAA級信用債相比有5個點的信用利差，5個點的信用利差足以彌補2.4%的真實信用損失，而且還有多出的部分。”李海鵬進(jìn)一步分析稱，“實際信用債發(fā)生違約是很正常的情況，重要的是，假設(shè)整個市場的違約率是6%，我們團(tuán)隊的違約率要低于6%，如此以來，我們買的債券如果違約了，在整個市場的損失回收率是60%情況下，自己的回收可能是80%，這就是我們團(tuán)隊的價值所在。”
李海鵬認(rèn)為，未來我國資本市場投資信用債下一步會演化到美國市場的這個階段，根據(jù)違約率、損失率進(jìn)行主動管理，才是投資信用債的正常邏輯。隨著信用債投資的進(jìn)展，信用違約勢必會常態(tài)化，我們會進(jìn)入發(fā)達(dá)市場信用債投資的正常邏輯和應(yīng)對策略、應(yīng)對機制。
完善的評級體系是“避雷針”
南方基金固收管理規(guī)模有3000億元的體量，至今沒有發(fā)生任何“踩雷”事件。李海鵬帶領(lǐng)的這支固收管理團(tuán)隊，到底有什么法寶呢？“最根本的一點就是，我們擁有一個獨立的、成熟的內(nèi)部信用評級體系，同時還有一支可依賴的評級團(tuán)隊。”李海鵬一語道破其中的玄機。
李海鵬介紹，南方基金是業(yè)內(nèi)最早搭建信用分析體系的公司之一，經(jīng)過11年的發(fā)展，形成了類似于股票研究的分析體系，按照行業(yè)進(jìn)行劃分后根據(jù)行業(yè)特點設(shè)置不同的信用評定模型，由相關(guān)行業(yè)的信用分析師進(jìn)行信用風(fēng)險的初步評估，然后再由多位資深信用分析人士進(jìn)行復(fù)評。“我們依賴于內(nèi)部評級體系、信用分析師團(tuán)隊，對于信用債的甄別、信用風(fēng)險的甄別、投資策略的制定等等才有信心。”李海鵬說，“養(yǎng)兵千日，用兵一時”，正是因為有了此前11年的韜光養(yǎng)晦，南方基金的固收團(tuán)隊才得以較好地甄別出“雷區(qū)”，淡然應(yīng)對信用風(fēng)險。固收業(yè)務(wù)向來就是南方基金的傳統(tǒng)優(yōu)勢，不僅業(yè)績出色，規(guī)模也處于領(lǐng)先優(yōu)勢。
“實際上，南方基金對于今年的債券市場投資持中性偏謹(jǐn)慎態(tài)度，尤其是債券市場經(jīng)歷了過去兩年的大牛市，目前的債券絕對收益率水平比較低，信用利差也是處于歷史很低的水平線上，所以說債券抵御風(fēng)險的能力是在下降的，如果市場出現(xiàn)一些不利因素，債券的波動性會提高。”李海鵬向記者表示，“如果未來經(jīng)濟(jì)走勢預(yù)期、通脹預(yù)期、央行貨幣政策的調(diào)整，或者說是信用債違約的深入化，都可能會引起債券市場的大幅調(diào)整，所以，我們對債市的投資策略方面，目前階段是以防御風(fēng)險為主，在投資品種上會更偏向于低久期、低信用風(fēng)險的品種，比如說一些中短期利率債以及一些中短期優(yōu)質(zhì)高等級信用債。”
本文來源：證券日報-資本證券網(wǎng)；作者：趙學(xué)毅