最近市場(chǎng)動(dòng)蕩不安。在昨日的A股大幅下跌之后，今日市場(chǎng)繼續(xù)大幅走低，雖然沒(méi)有“千股跌停”，但跌幅中位數(shù)超過(guò)6.5%，呈現(xiàn)普跌狀態(tài)，成交量繼續(xù)創(chuàng)出新低(兩市成交4770億左右)。宏觀狀況的低迷、匯率問(wèn)題的擔(dān)心、清理配資的行動(dòng)仍在發(fā)酵、對(duì)改革進(jìn)展可能被延后甚至低于預(yù)期的擔(dān)心等問(wèn)題是困擾市場(chǎng)的主要原因。雖然市場(chǎng)已經(jīng)連續(xù)下跌較多，部分股票估值也逐漸更加合理，但估計(jì)上述擔(dān)心還需要更加積極的政策和改革措施來(lái)扭a轉(zhuǎn)。
　　鄭重地建議：在A股市場(chǎng)絕大多數(shù)人只能靠上漲掙錢而市場(chǎng)又在單邊下跌的情況下，與其每天盯著市場(chǎng)走勢(shì)在紅綠之間掙扎，與其聽(tīng)一些“口號(hào)式”響亮而無(wú)邏輯、無(wú)框架的“觀點(diǎn)”，不如抽點(diǎn)時(shí)間安靜地讀點(diǎn)書(shū)、做點(diǎn)研究：安心地讀讀宏觀、讀讀世界近代經(jīng)濟(jì)金融史，相信這會(huì)對(duì)你未來(lái)的資產(chǎn)管理生涯有所裨益。
　　未來(lái)三到五年甚至更長(zhǎng)的時(shí)間將可能是一個(gè)充滿波折的世界。資產(chǎn)管理人在過(guò)去近三十年所累積獲得的資產(chǎn)管理經(jīng)驗(yàn)對(duì)于未來(lái)的投資將越來(lái)越?jīng)]有指示參考意義，因?yàn)檫@個(gè)世界將經(jīng)歷的變化可能找不到可以直接類比的歷史；沒(méi)有宏觀框架的資產(chǎn)管理人，辛辛苦苦地通過(guò)自下而上的選股而獲得一點(diǎn)超額收益很可能就會(huì)被一夜之間的黑天鵝事件抹殺殆盡，這樣的案例在過(guò)去幾年中已經(jīng)不少，因?yàn)槟阕龀鐾顿Y判斷的很多基礎(chǔ)性變量都可能在未來(lái)發(fā)生你有生以來(lái)未見(jiàn)過(guò)的變化。
　　剛讀到BarryEichengreen寫的對(duì)中國(guó)最近匯率變化的評(píng)論，進(jìn)而聯(lián)想到未來(lái)的資產(chǎn)管理人，如果要盡量避免出現(xiàn)自己辛苦賺來(lái)的超額收益在一夜之間被抹掉的殘酷現(xiàn)實(shí)，*4能夠多讀的一點(diǎn)宏觀、多讀一點(diǎn)世界近代金融史。
　　BarryEichengreen是加州大學(xué)伯克利大學(xué)的知名經(jīng)濟(jì)學(xué)教授，在網(wǎng)上簡(jiǎn)單搜索就可以看到有關(guān)他的介紹。我最開(kāi)始是在2007年研究中國(guó)當(dāng)時(shí)潛在的資產(chǎn)價(jià)格走勢(shì)及全球不平衡問(wèn)題(GlobalImbalance)的時(shí)候讀到他的文章；后來(lái)到2008年研究金融危機(jī)及其根本原因的時(shí)候，又讀到不少他研究大蕭條和貨幣體系演變的相關(guān)文章，再后來(lái)在2011年，讀到他有關(guān)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速系統(tǒng)性下降的文章；到今年又讀到他有關(guān)世界貨幣體系和儲(chǔ)備貨幣演變的相關(guān)文章。
　　他應(yīng)該是在西方經(jīng)濟(jì)學(xué)家中我最尊敬的能夠?qū)W(xué)術(shù)框架和實(shí)際經(jīng)濟(jì)問(wèn)題深刻而有洞見(jiàn)地相結(jié)合的經(jīng)濟(jì)學(xué)家之一，他的文章有清晰歷史的脈絡(luò)感和經(jīng)濟(jì)學(xué)的嚴(yán)謹(jǐn)框架。這位教授的系列研究(包括對(duì)世界貨幣體系變化、對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速下降的認(rèn)識(shí)等)對(duì)理解當(dāng)前的資產(chǎn)管理人面臨的宏觀格局和中國(guó)當(dāng)前的狀況，都有諸多可以參考的地方。
　　當(dāng)今世界處在大變化的前夜。但無(wú)論發(fā)達(dá)國(guó)家、發(fā)展中國(guó)家，無(wú)論是決策制定者，還是普通老百姓，還是理論研究者，都對(duì)此似乎仍缺乏足夠的心理準(zhǔn)備。2007年之前的長(zhǎng)達(dá)近三十年的相對(duì)平穩(wěn)的增長(zhǎng)使得世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展到人類歷史空前的水平，但也使得這個(gè)世界的失衡達(dá)到了空前的水平。經(jīng)濟(jì)的高杠桿、收入分配區(qū)域間、不同群體間的差異化都已經(jīng)達(dá)到空前水平。
　　在這種背景下，金融危機(jī)之后的全球主要經(jīng)濟(jì)體都缺乏增長(zhǎng)動(dòng)力。各國(guó)普通民眾基于剛剛過(guò)去的“繁榮時(shí)光”線性外推對(duì)未來(lái)依然充滿憧憬、對(duì)潛在困難心理準(zhǔn)備不足，而全球各國(guó)政府為了延續(xù)執(zhí)政或獲得執(zhí)政不得不對(duì)民眾“過(guò)度承諾”，都爭(zhēng)先恐后、不顧底線地采取量化寬松、貨幣貶值的方式來(lái)從他國(guó)獲取相對(duì)優(yōu)勢(shì)，從而獲得一點(diǎn)可憐的增長(zhǎng)。
　　在那些體制相對(duì)僵化、缺乏彈性的國(guó)度和地方，民眾的不滿最終導(dǎo)致相繼爆發(fā)了政局動(dòng)蕩和危機(jī)，即使在經(jīng)濟(jì)相對(duì)發(fā)達(dá)的歐洲和美國(guó)，也都發(fā)生過(guò)歐債危機(jī)及占領(lǐng)華爾街這樣類似因?yàn)槭杖敕峙錁O端化導(dǎo)致的社會(huì)危機(jī)。這些危機(jī)似乎已經(jīng)過(guò)去，但導(dǎo)致危機(jī)的問(wèn)題根源并未徹底化解，全球面臨的共同經(jīng)濟(jì)難題從表面上看都是增長(zhǎng)的缺乏，而過(guò)去幾年在全球得到廣泛使用的量化寬松也似乎有些“黔驢技窮”。
　　與全球?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的困境相對(duì)應(yīng)，延續(xù)多年的以美元中心的一元化世界貨幣體系也面臨自1970年代初布雷頓森林體系解體以來(lái)*5的潛在變革。當(dāng)前全球市場(chǎng)的不安具有深刻的歷史根源。拉長(zhǎng)時(shí)間軸來(lái)看，我們可能正在經(jīng)歷近百年來(lái)的第三次世界貨幣體系大的變革(前兩次是金本位制度在大蕭條后的解體，以及1970年代初的布雷頓森林體系的解體)。
　　從歷史的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，貨幣體系是世界經(jīng)濟(jì)最基礎(chǔ)的底層框架，其變化也往往也帶來(lái)形勢(shì)的動(dòng)蕩和不確定性的增加。因?yàn)檫@種變化將是史無(wú)前例的，如上所講，全球的資產(chǎn)管理人過(guò)去三十年累積的資產(chǎn)管理經(jīng)驗(yàn)，無(wú)法為未來(lái)提供一個(gè)可靠的參考，因此*4對(duì)此要有所準(zhǔn)備。
　　戰(zhàn)后的世界金融秩序總體是以美元為中心的一元貨幣體系，布雷頓森林體系在1970年代初解體之后，世界依然是以美元為中心的單元貨幣體系，而世界經(jīng)濟(jì)格局在過(guò)去的幾十年已經(jīng)發(fā)生了天翻地覆的變化，這種單一貨幣體系必然要做出相應(yīng)的調(diào)整。
　　目前從全球來(lái)看，無(wú)論是股票和債券的較高估值都是極端寬松的貨幣政策的結(jié)果，這是因?yàn)槿蛟诮?jīng)歷長(zhǎng)期相對(duì)穩(wěn)定的增長(zhǎng)之后的增長(zhǎng)缺乏，而各主要大國(guó)政府都將恢復(fù)增長(zhǎng)作為*9要?jiǎng)?wù)(政府往往都會(huì)對(duì)民眾做過(guò)度承諾，客觀規(guī)律被無(wú)意或者有意的忽略)，幾乎千篇一律地以競(jìng)相放水、競(jìng)相貶值的方式來(lái)爭(zhēng)奪增長(zhǎng)。
　　這種“無(wú)組織、無(wú)紀(jì)律”的行為可能會(huì)對(duì)傳統(tǒng)的貨幣體系造成進(jìn)一步的打擊，帶來(lái)在紙幣體系下，所有貨幣對(duì)實(shí)物資產(chǎn)的集體貶值，而增長(zhǎng)和通脹的預(yù)期也會(huì)變得紊亂，經(jīng)濟(jì)將承受暫時(shí)還難以預(yù)計(jì)的后果。
　　世界貨幣體系潛在的相關(guān)調(diào)整所涉及到的利益格局變化，使得潛在的變化必然是被倒逼出來(lái)的。全球主要國(guó)家只有在情況糟糕到一定程度之后才會(huì)坐到一起來(lái)協(xié)商形成全球新的金融與貨幣體系，這將是對(duì)二戰(zhàn)后主導(dǎo)世界利益格局框架的以美國(guó)為中心的世界金融和貨幣體系的重大修正和升級(jí)。這將是史無(wú)前例的，其間必將充滿博弈和波折。中國(guó)這個(gè)一直“被認(rèn)為”貨幣是相對(duì)穩(wěn)定的大經(jīng)濟(jì)體也加入貶值的行列，可能標(biāo)志著我們可能在逐步步入這一“倒逼”階段。
　　可以簡(jiǎn)單想象一下，在人民幣匯率有更大彈性之前，世界上*5的兩個(gè)經(jīng)濟(jì)體美國(guó)和中國(guó)，實(shí)際上是通過(guò)匯率的形式綁定在一起的。這就好比地殼運(yùn)動(dòng)中*5的兩個(gè)板塊連接在一起形成一個(gè)相對(duì)固定板塊(占世界經(jīng)濟(jì)比例超過(guò)40%)起到錨的作用，其他板塊在這個(gè)*5的板塊周圍，共同形成世界經(jīng)濟(jì)的均衡。
　　但是，人民幣匯率貶值及未來(lái)潛在更有彈性的波動(dòng)，實(shí)際上是使得這地殼運(yùn)動(dòng)中*5的板塊已經(jīng)一分為二，老的均衡逐漸被打破，不同板塊要相對(duì)運(yùn)動(dòng)逐漸建立新的均衡。在新的均衡建立之前，板塊運(yùn)動(dòng)、碰撞和摩擦的頻率將大幅上升。近期全球市場(chǎng)的不安只是一個(gè)預(yù)演，在這樣的背景下股權(quán)資產(chǎn)所隱含的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)可能會(huì)經(jīng)歷系統(tǒng)性的上升，類似全球股權(quán)資產(chǎn)在1970年代經(jīng)歷的情景。
　　上述主要講的是全球背景未來(lái)幾年可能的主要特征，事情對(duì)于中國(guó)自身將略微更復(fù)雜些。中國(guó)一方面是世界老均衡的挑戰(zhàn)者和建成新均衡的推動(dòng)者，但另外一方面也將接受新均衡的考驗(yàn)。中國(guó)自身也在經(jīng)歷改革開(kāi)放三十多年來(lái)最復(fù)雜的情形，經(jīng)濟(jì)方面已經(jīng)在已有改革的基礎(chǔ)上得到了空前的發(fā)展，當(dāng)前面臨的問(wèn)題是增長(zhǎng)不斷下滑并可能激發(fā)潛在矛盾，要通過(guò)不斷的改革來(lái)建立與經(jīng)濟(jì)現(xiàn)代化相適應(yīng)的一套更有彈性的現(xiàn)代化制度體系框架，使得之前的經(jīng)濟(jì)成果得到鞏固，并使得后續(xù)的增長(zhǎng)潛力得到持續(xù)、平穩(wěn)的釋放和挖掘。
　　一定程度上，中國(guó)能否成為成功的挑戰(zhàn)者和新均衡建立的推動(dòng)者，要看中國(guó)自身能否通過(guò)方向正確、步伐堅(jiān)定的改革來(lái)經(jīng)受住考驗(yàn)。否則，這個(gè)世界在經(jīng)歷動(dòng)蕩之后，可能不得不重新回到老的均衡之中去，而中國(guó)也將面臨落入所謂的中等收入陷阱的風(fēng)險(xiǎn)。
　　說(shuō)到這里，事情聽(tīng)起來(lái)好像不很樂(lè)觀，但滄海橫流，方顯英雄本色。
　　這句話，從大處看，對(duì)于中國(guó)這個(gè)成長(zhǎng)中的國(guó)家和民族在世界民族之林中再次崛起是如此；對(duì)小處看，對(duì)每位資產(chǎn)管理人面對(duì)未來(lái)潛在的動(dòng)蕩也是如此。世界上大凡成功卓越的投資者，都誕生于特殊的時(shí)代背景，其成功的投資都包含著對(duì)所處時(shí)代背景的深刻認(rèn)知。巴菲特不就是在動(dòng)蕩的1970年代開(kāi)始嶄露頭角的嗎？
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