國(guó)家外管局*7數(shù)據(jù)顯示，今年一季度我國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目再度延續(xù)“雙順差”行情，熱錢流入再度甚囂塵上。
 

　　從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)和理論上看，雙順差是不可持續(xù)的。自1994年人民幣本幣貶值后，除1998年和2012年出現(xiàn)資本項(xiàng)目逆差外，其他17年基本維持雙順差。因?yàn)榻?jīng)常項(xiàng)目順差是儲(chǔ)蓄凈出口，反映中國(guó)儲(chǔ)蓄過剩，而資本項(xiàng)目順差反映中國(guó)真實(shí)儲(chǔ)蓄和資本不足。對(duì)這種問題，最合理解釋是我國(guó)金融市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，資源配置和創(chuàng)新能力有限，出現(xiàn)了以投資境外債權(quán)換取境外向中國(guó)股權(quán)投資的無奈。
 

　　當(dāng)前我國(guó)的投資邊際收益率趨降，降低了對(duì)FDI的有效吸引力，以及人口老齡化下中國(guó)真實(shí)儲(chǔ)蓄率呈下降態(tài)勢(shì)，致使中國(guó)缺乏更多的儲(chǔ)蓄資源用于凈出口，反映中國(guó)或?qū)⑴c雙順差吻別。中國(guó)投資邊際收益率下降是相當(dāng)突出的。M2/GDP高比值反映中國(guó)經(jīng)濟(jì)的單位投入產(chǎn)出率、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率和全要素生產(chǎn)率呈下降態(tài)勢(shì)，這必將影響對(duì)真實(shí)FDI的吸引能力。同時(shí)，外管局的數(shù)據(jù)顯示，去年收益項(xiàng)目中的支出為2026億美元，同比下降6%，其中投資收益逆差574億美元，下降33%，反映外商投資收益率下降。
 

　　由于外管局統(tǒng)計(jì)的外資投資收益包含了已分配未匯出利潤(rùn)和未分配利潤(rùn)等，在會(huì)計(jì)處理上是權(quán)益發(fā)生制，而非支付實(shí)現(xiàn)制，反映外資的投資邊際收益率下降幅度更大，且去年資本項(xiàng)目的逆差與存量FDI的資本回流直接相關(guān)，而去年其他投資項(xiàng)目下資金凈流出2600億美元，顯示外資可能通過國(guó)際收支中的其他投資項(xiàng)目流出。
 

　　同時(shí)，人口老齡化導(dǎo)致的中國(guó)真實(shí)儲(chǔ)蓄率下降，使中國(guó)缺乏更多儲(chǔ)蓄凈出口，保增長(zhǎng)與促出口存在張力，即凈儲(chǔ)蓄出口會(huì)抬高投資乃至整個(gè)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行成本，壓低投資邊際收益，不利于吸引FDI緩解國(guó)內(nèi)儲(chǔ)蓄率不足問題。
 

　　可見，我國(guó)或?qū)⒚媾R復(fù)雜的三難困惑：真實(shí)儲(chǔ)蓄率下降，F(xiàn)DI潛行著經(jīng)濟(jì)升級(jí)所必需的國(guó)際技術(shù)外溢，使中國(guó)未來對(duì)FDI的倚重將進(jìn)一步突出，而儲(chǔ)蓄率下降使中國(guó)缺乏更多儲(chǔ)蓄資源出口，維系經(jīng)常項(xiàng)目和貿(mào)易順差；同時(shí)邊際投資收益率下降，導(dǎo)致中國(guó)對(duì)FDI吸引力下降；加之3D打印技術(shù)和更加注重于服務(wù)和知識(shí)產(chǎn)權(quán)貿(mào)易的TPP等，使國(guó)際貿(mào)易結(jié)構(gòu)和國(guó)際產(chǎn)業(yè)分工將發(fā)生革命性變革，未來國(guó)際貿(mào)易趨向于服務(wù)和知識(shí)產(chǎn)權(quán)貿(mào)易，國(guó)際分工將由外包向眾包轉(zhuǎn)型，導(dǎo)致不論是FDI還是其留存利潤(rùn)，都將面臨流出壓力。
 

　　以政府主導(dǎo)的外儲(chǔ)投資體系，在資本的孳息能力上要弱于歐美國(guó)家。雖然2005-2011年中國(guó)對(duì)外投資收益率均值為3.3%，低于美國(guó)的4.3%但高于英國(guó)的3.0%，但正如外管局所言中國(guó)的對(duì)外投資收益不包括匯率、價(jià)格變動(dòng)等非交易成分，而歐美等則是依據(jù)公允價(jià)值計(jì)算后的投資收益率。
 

　　而我國(guó)的外儲(chǔ)孳息能力低于外資在華股權(quán)投資能力，預(yù)計(jì)將增加一些中國(guó)國(guó)際收支風(fēng)險(xiǎn)；同時(shí)，當(dāng)前國(guó)內(nèi)債市、信貸和影子銀行風(fēng)險(xiǎn)凸出，累積2.16萬億的FDI潛伏的外流風(fēng)險(xiǎn)和以中短期外債為主的外債結(jié)構(gòu)，必須加以研究認(rèn)真應(yīng)對(duì)，以避免令中國(guó)面臨類似于索羅斯沖擊英鎊式危機(jī)。