8月18日，萬科遞上2014年期中成績單，其中一項稍顯惹眼而被萬科自動標(biāo)紅：投資收益13.1億元，超出去年全年所得（10.05億元），同比大漲237.8%。這13.1億元，萬科對外公告稱一部分來源于商業(yè)資產(chǎn)的處置，另一部分來源于聯(lián)營合營公司實現(xiàn)的萬科權(quán)益利潤。后者則是總裁郁亮在今年3月提出的“小股操盤”。
　　隨著萬科合作項目尤其是小股項目的比重逐年上升，萬科的投資收益與ROE呈現(xiàn)出明顯的上升軌跡。（數(shù)據(jù)來源：萬科年報）
　　隨著萬科合作項目尤其是小股項目的比重逐年上升，萬科的投資收益與ROE呈現(xiàn)出明顯的上升軌跡。（數(shù)據(jù)來源：萬科年報）
　　樂居記者統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，2008年以來，隨著萬科新增合作項目尤其是小股項目的比重逐步上升，萬科的投資收益與凈資產(chǎn)收益率（ROE）呈現(xiàn)出明顯的上升軌跡。
　　這意味著萬科的盈利能力開始提升。郁亮在業(yè)績會上表示，今年中期萬科投資性收益占比是3%，在銷售收入中的比重將逐漸提高，未來這會是萬科重要的經(jīng)常性收入來源。“房地產(chǎn)行業(yè)重構(gòu)的時代，開發(fā)商不能只靠提高售價來提升盈利水平。”郁亮說。
　　上半年萬科新增項目共19個，其中4 個項目的權(quán)益比例低于50%，6 個項目的權(quán)益比例為50%或51%。對于半年過千億的銷售額，郁亮只是一筆帶過：“萬科在世道不好的時候表現(xiàn)得比預(yù)期好一點。”選擇繼續(xù)做老大，還是做賺錢能力最強的老大？郁亮給出了自己的答案。
　　一、占小股、賺取三道錢，萬科品牌如何通過小股操盤變現(xiàn)？
　　2012年，萬科投資0.23億元入股了云南昆明的一個房地產(chǎn)開發(fā)項目——昆明云上城，權(quán)益比例為23%。該項目一期售價不足6000元/平米，每月出貨僅10套左右。萬科加盟操盤后，云上城二期產(chǎn)品得到改進，售價提升至12000元/平米，預(yù)計2015年初即可清盤。
　　據(jù)《地產(chǎn)》報道，萬科在該項目中賺取了“三道錢”：項目收益分配0.84億元，管理費收入1.26億元，融資渠道及手續(xù)費0.17億元，收益總計2.27億元。以0.23億元的資金投入撬動了2.27億元的收益，投資回報率高達987%。這個項目后來成為萬科小股操盤模式推介的重點。
　　在小股操盤模式中，萬科的合作對象可以是土地方或資金方。萬科不追求控股，持股比例最低僅為10%左右，但擁有項目的操盤權(quán)，通過品牌和管理輸出獲利。
　　在合作過程中，一般萬科先按照銷售收入收取一定比例的管理費，然后再根據(jù)股權(quán)比例進行最終的收益分配。操盤者可以和其他投資人簽訂協(xié)議，按照項目最終的收益情況，設(shè)立浮動的分配方案。實際操作中，由于萬科較強的品牌溢價能力，在合作開發(fā)項目中萬科的收益比例往往會高于持股比例。
　　“過去萬科的品牌給萬科帶來的優(yōu)勢主要是通過生產(chǎn)制造環(huán)節(jié)來實現(xiàn)的，而小股操盤有望成為萬科品牌價值變現(xiàn)的新方式：通過提取管理費和超額獎勵提成，其實質(zhì)就是實現(xiàn)品牌輸出，攫取品牌和管理的超額利潤。”國泰君安分析師溫陽說。
　　萬科內(nèi)部人士告訴樂居記者，在小股操盤模式中萬科會優(yōu)先選擇與土地方合作，因為一些中小開發(fā)商雖然擁有土地，但缺乏萬科那樣的開發(fā)能力，合作可以提高產(chǎn)品溢價，減少市場風(fēng)險，參與合作項目的內(nèi)部收益率原則上不低于18%。其次，才會選擇與資金方合作。
　　今年上半年，朗詩、金地分別入股萬科的杭州良渚項目，泰禾與萬科亦在北京進行了小股操盤的合作。這幾個案例中，萬科是操盤者，其他開發(fā)商充當(dāng)財務(wù)投資者的角色。據(jù)了解，此類與資金方合作的項目，萬科收取的管理費將遠遠少于昆明項目所得。
　　二、持股20%-30%，不計入銷售額。捍衛(wèi)老大地位還是瓦解老大意識？
　　2014年，萬科進一步下調(diào)了新增項目的權(quán)益比重。國泰君安觀察發(fā)現(xiàn)，2012-2013 年，萬科新增項目權(quán)益比例基本保持在80%左右，而2014年累計新增項目權(quán)益比例降至65%。這應(yīng)該是萬科為提升投資回報率主動采取的經(jīng)營策略。
　　小股操盤后，萬科在單個項目中的權(quán)益比例雖然不高，但因為每個項目所需要的資金投入不多，所以公司操盤的項目總數(shù)會相應(yīng)增加，在同等的資產(chǎn)規(guī)模下可以支持更大的經(jīng)營規(guī)模，獲得更大的市場份額。
　　年初郁亮提出小股操盤時，外界普遍猜測萬科此舉意在做大銷售規(guī)模以維系行業(yè)老大地位。而郁亮卻坦言：“小股操盤實際上是在瓦解萬科的‘老大’意識”。
　　這與小股操盤的財務(wù)處理方式有關(guān)。盛富資本CEO黃立沖告訴樂居記者，小股操盤的特點是其銷售額不能納入到萬科范疇，但是利潤率會提高，因為項目中有額外的開發(fā)管理人提成。由于這是來自于非控股項目的收益，這些項目可能在財務(wù)報表中轉(zhuǎn)為投資收益。
　　按照相關(guān)上市公司財務(wù)規(guī)定，根據(jù)持股比例，合作項目有并表和不并表兩種可能，一般來說是由持股比例較多的一方進行并表。樂居記者發(fā)現(xiàn)，在實際操作中，除了持股30%以下的項目，萬科財報中披露的銷售額基本是以操盤口徑進行計算。萬科參與的合營項目中，由對方負責(zé)經(jīng)營管理的項目數(shù)量很少。
　　“小股操盤后，萬科在一個項目里也許只有20%-30%的股份，怎么還算銷售額？”郁亮說。
　　因此，黃立沖認為，小股操盤在銷售額上或許將會瓦解萬科的老大意識，但是隨著項目數(shù)量的增多，未來萬科的投資收益將會顯著提高，投資收益的內(nèi)涵也會越來越豐富。
　　三、高周轉(zhuǎn)模式之后，萬科新筑“護城河”？
　　7月29日，朗詩綠色地產(chǎn)宣布以20%的權(quán)益比例聯(lián)合競得一幅位于蘇州市高新區(qū)的土地，這是朗詩地產(chǎn)首次嘗試小股操盤。
　　去年11月，朗詩董事長田明曾在樂居專訪中提到過小股操盤。“在低價并購之外，小股操盤是一種性價比非常高的整合合作模式。此模式不難看懂，但實踐不易，不是所有計劃做小股操盤的開發(fā)商都能如愿。”田明說。小股操盤對開發(fā)商的項目管理能力、產(chǎn)品復(fù)制能力、管理人團隊培訓(xùn)與掌控能力提出了極高的要求。
　　開發(fā)商合作開發(fā)成為行業(yè)常態(tài)之后，合作失敗的案例也層出不窮。融創(chuàng)中國董事長孫宏斌曾說過：“合作是最麻煩的事，因為你想做主，我也想做主”。
　　萬科前期奉行的高周轉(zhuǎn)模式幾乎已經(jīng)成為全行業(yè)的學(xué)習(xí)標(biāo)桿。然而，高周轉(zhuǎn)存在一個瑕疵，即競爭對手的學(xué)習(xí)門檻很低，通過模仿，競爭對手經(jīng)過一定時間調(diào)整也可以具備高周轉(zhuǎn)的能力，從而使高周轉(zhuǎn)不再成為獨有的優(yōu)勢。
　　溫陽認為，小股操盤模式有望加深萬科的“護城河”。小股操盤策略實施，開發(fā)商將面臨開發(fā)規(guī)模的膨脹，這要求開發(fā)商具備更大規(guī)模的項目管控能力。如果沒有工廠化的基礎(chǔ)，開發(fā)商很難面對規(guī)模的膨脹而不出現(xiàn)項目的開發(fā)質(zhì)量問題。
　　萬科的工廠化戰(zhàn)略探索已經(jīng)超過十年，未來隨著人力成本的提升和小股操盤帶來的規(guī)模膨脹，萬科工廠化戰(zhàn)略的紅利將開始逐步釋放，而這將成為競爭對手短期內(nèi)難以逾越的“護城河”。（文章來源：樂居）

 高頓網(wǎng)校官方微信
掃一掃微信，關(guān)注*7財經(jīng)資訊