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人民幣的基本面在惡化，增長(zhǎng)放緩，風(fēng)險(xiǎn)上升，出口業(yè)萎縮，資本外流。陶冬分析稱人民幣進(jìn)入貶值周期，這篇2月6日星期五*7出來(lái)的業(yè)界評(píng)論請(qǐng)盡快看完哦，因?yàn)槲覀冞€有更多的業(yè)界評(píng)論的文章等著你哦。
筆者認(rèn)為，人民幣持續(xù)二十年的升值周期已經(jīng)結(jié)束，急升的美元幫決策者作了本來(lái)并不容易作的決定，人民幣對(duì)美元匯率開始走貶，而且這可能是一個(gè)連續(xù)數(shù)年的周期。
貨幣政策一般有兩個(gè)杠桿：利率和匯率；有兩個(gè)周期：信貸周期和匯率周期。在QE的時(shí)代，信貸周期不僅包括利率上的調(diào)整，同時(shí)包括央行在資產(chǎn)負(fù)債表和流動(dòng)性管理上的調(diào)整。匯率周期往往與信貸周期互動(dòng)，同時(shí)匯率又是本國(guó)經(jīng)濟(jì)、流動(dòng)性與世界其他國(guó)家的經(jīng)濟(jì)、流動(dòng)性之間此消彼長(zhǎng)的折射。
從貨幣政策角度看，在經(jīng)歷了接近一年的掙扎之后，中國(guó)人民銀行去年年中起重回寬松政策。盡管央行本身堅(jiān)持認(rèn)為貨幣政策仍屬中性，哪怕實(shí)體經(jīng)濟(jì)并沒有太多地得益于定向?qū)捤?，中?guó)人民銀行在絕對(duì)數(shù)量上再次擴(kuò)張流動(dòng)性，是不爭(zhēng)的事實(shí)。由于貨幣政策的邊際效益遞減，央行需要比過(guò)去更努力地放水，才能維持銀行間利率在較低的水平，才能讓超高杠桿的部分經(jīng)濟(jì)部門不至于違約，才能讓經(jīng)濟(jì)有一個(gè)穩(wěn)定的增長(zhǎng)。隨著通貨膨脹下降，維持實(shí)際利率水平變得更加困難。
在改革進(jìn)展并不順利、財(cái)政擴(kuò)張無(wú)以為繼的情況下，貨幣政策成為應(yīng)付各類經(jīng)濟(jì)問(wèn)題的“萬(wàn)金油”，筆者認(rèn)為貨幣政策繼續(xù)寬松，甚至更寬松，乃是政策上的大格局，又是無(wú)奈的選擇。試圖通過(guò)貨幣擴(kuò)張來(lái)解決結(jié)構(gòu)性難題，中國(guó)與歐洲、日本不謀而合。
美國(guó)前幾年讓就業(yè)市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng)放手一跌，如今經(jīng)濟(jì)已經(jīng)步出危機(jī)。美國(guó)的復(fù)蘇力度未必很強(qiáng)，但卻是世界幾大經(jīng)濟(jì)中*10實(shí)現(xiàn)自主復(fù)蘇的。匯率是經(jīng)濟(jì)基本面的相對(duì)價(jià)格表現(xiàn)，其他國(guó)家的不濟(jì)映襯出美元的強(qiáng)勢(shì)。美國(guó)能源進(jìn)口的結(jié)構(gòu)性改變，令美元的基本面更上一層樓。而且，美國(guó)經(jīng)濟(jì)屬于大陸性經(jīng)濟(jì)，對(duì)出口的依賴度較低，消費(fèi)者得益于進(jìn)口成本的降低，只要經(jīng)濟(jì)不出現(xiàn)通縮現(xiàn)象，筆者認(rèn)為聯(lián)儲(chǔ)會(huì)對(duì)美元升值持寬容的態(tài)度。
中國(guó)的情況與美國(guó)不同，但是人民幣匯率卻仍事實(shí)上釘住美元。美元在過(guò)去一年升值10%，人民幣基本上跟著一起升。人民幣實(shí)際有效匯率同期上升6.3%，名義有效匯率上升6.4%。不知不覺間，人民幣跟隨著美元熱氣球升上了天，而世界上絕大多數(shù)貨幣還留在地上。中國(guó)是一個(gè)出口大國(guó)，匯率對(duì)出口利潤(rùn)率影響甚大。同時(shí)中國(guó)經(jīng)濟(jì)處在下行周期，匯率升值意味著貨幣緊縮。
從貨幣政策的角度，下調(diào)利率或準(zhǔn)備金率容易留下罵名，畢竟目前熱錢橫流（只是沒有進(jìn)入到實(shí)體經(jīng)濟(jì)中去）。調(diào)整匯率，可以歸咎于外部因素，“不是我們無(wú)能，是美元太狡猾”。從人民幣國(guó)際化的角度，營(yíng)造一個(gè)匯率雙向波動(dòng)的預(yù)期是必須的。
筆者認(rèn)為，人民幣兌美元匯率，進(jìn)入了貶值周期，短期大約以每年百分之二左右的速度緩慢進(jìn)行。如果經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)大的問(wèn)題（如出現(xiàn)債務(wù)違約連鎖反應(yīng)），則不排除動(dòng)蕩時(shí)匯率在極短期內(nèi)爆出10-15%的貶值幅度。畢竟調(diào)整匯率，遠(yuǎn)遠(yuǎn)容易過(guò)調(diào)整工資和物價(jià)。1998年的韓國(guó)、2009年的美國(guó)，經(jīng)濟(jì)調(diào)整均從匯率貶值開始。但是如果沒有特大因素，北京應(yīng)該屬意于緩慢貶值，以防范內(nèi)部資金大量出逃。
過(guò)去數(shù)年在海外（主要在香港）積累下大量看好人民幣升值的結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品合約，其規(guī)模近來(lái)有所減少，不過(guò)筆者估計(jì)總額仍超過(guò)6000億美元。人民幣理財(cái)產(chǎn)品高收益和匯率穩(wěn)定，吸引了各類套利交易盤。一旦匯率升值預(yù)期出現(xiàn)改變，這些套利盤的拆倉(cāng)可能給市場(chǎng)帶來(lái)震蕩。近月中國(guó)的貿(mào)易順差出現(xiàn)強(qiáng)烈反彈，但是外匯儲(chǔ)備增加卻明顯放緩，估計(jì)“春江鴨們”感到了什么。
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