人民幣國際化且行且謹(jǐn)慎——蘇亮瑜

　　高頓網(wǎng)校小編在10月24日早上為您整理了一則業(yè)界評論的文章：人民幣國際化且行且謹(jǐn)慎——蘇亮瑜　　焦點(diǎn)評論

　　最近人民幣國際化似乎呈“馬蹄疾”狀。有消息稱，歐洲央行就是否將人民幣納入其外匯儲備資產(chǎn)展開討論，而稍早前英國財(cái)政部發(fā)行了人民幣國債，從而成為[*{5}*]發(fā)行人民幣國債的外國政府。同時(shí)，據(jù)全球銀行間金融通訊協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，至2013年12月人民幣已取代歐元成為全球貿(mào)易中僅次于美元的貨幣。

　　相比人民幣在國際支付結(jié)算系統(tǒng)的擴(kuò)展，盡管IMF的數(shù)據(jù)顯示，截至今年二季度，美元依然是全球外匯儲備*5的貨幣，占全球外匯儲備貨幣的60%以上，其次是歐元占比24%，日元和英鎊占比分別為4%和3.9%，人民幣在儲備貨幣功能上地位不高，但馬來西亞、英國甚至歐盟等部分國家愿意將人民幣作為儲備貨幣無疑是人民幣國際化的一大跨越。畢竟，如同近年來央行等推動(dòng)跨境人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)的發(fā)展態(tài)勢，在中國政府信用或隱或顯的背書下，人民幣在國際儲備貨幣領(lǐng)域的攻城略地值得期許。

　　不過，就人民幣國際化問題，中國需清晰地正視其收益與責(zé)任問題，以及存在的一些亟需克服和突破的制度性、機(jī)制性問題。

　　首先，從理念上要清晰地認(rèn)識到人民幣國際化，對中國而言既是權(quán)利又是責(zé)任，不應(yīng)單向思維地僅從獲取鑄幣權(quán)收益視角解讀，還應(yīng)看到人民幣在國際化過程中承載的責(zé)任。以美元為例，其能夠長期充當(dāng)世界貨幣角色，不僅與布雷頓森林體系存續(xù)期內(nèi)美元與黃金掛鉤、黃金對美元的增信支持有關(guān)，而且更多的是出于各國對美國金融市場廣度深度、開放高效以及以契約精神為核心、公平公正的市場制度安排的認(rèn)同。這些因素脫胎于美國強(qiáng)大的經(jīng)濟(jì)金融綜合實(shí)力，但遠(yuǎn)遠(yuǎn)超越了單純經(jīng)濟(jì)規(guī)模上的意義。此外，不容忽視的是美元充當(dāng)世界貨幣，導(dǎo)致美聯(lián)儲在貨幣政策等方面面臨的外部性，最為典型的就是特里芬悖論——貨幣政策方面在平衡國內(nèi)外因素中所面臨的兩難問題。

　　其次，任何國別貨幣的國際化，本質(zhì)上都是一個(gè)市場確信的過程，單純基于國別政府信用的或隱或顯背書，都很難支撐一國貨幣的國際化，相反會給國際市場帶來很大的政策套利空間，這將使該國央行等成為國際市場投資者的主要交易對手方，其承擔(dān)的職責(zé)也將超越制度和秩序護(hù)衛(wèi)者和公共服務(wù)維系者的概念。從這個(gè)角度而言，美元的世界貨幣地位，關(guān)鍵還是美元市場為投資者提供了較高的流動(dòng)性、相對穩(wěn)定的風(fēng)險(xiǎn)識別、管控和對沖的市場、能力和機(jī)制，并得到市場參與者的認(rèn)同。具體到中國，盡管近年來在相關(guān)政府部門的推動(dòng)下，人民幣在貿(mào)易結(jié)算方面取得了從無到有的快速突破，目前部分國家也表達(dá)了把人民幣納入儲備體系的意愿，但這些成果實(shí)現(xiàn)的前提是中國政府的信用背書。目前市場化程度仍有待提高的人民幣匯率形成機(jī)制以及在資本項(xiàng)目下關(guān)鍵領(lǐng)域?qū)嵤┑墓苤?，在某種程度上通過阻礙市場機(jī)制對匯率水平的調(diào)整，維系著人民幣相對美元的升值預(yù)期。這種制度性和機(jī)制性的政府信用背書，確實(shí)給國際市場投資者帶來可預(yù)期的政策性套利空間，但這種人民幣國際化的助推力，并非穩(wěn)態(tài)格局和不可逆的過程，隨著人民幣國際化程度的提高，通過外溢這種政策套利空間增強(qiáng)市場各方持有人民幣資產(chǎn)的動(dòng)機(jī)，愈發(fā)面臨難以承載的成本問題，這與中國擁有巨額外匯儲備面臨巨大的持有成本和風(fēng)險(xiǎn)問題，在邏輯上具有某種程度的相似性。

　　其三，隨著人民幣在國際儲備貨幣領(lǐng)域的深化，客觀上需要人民幣定價(jià)機(jī)制的市場化。人民幣在資本項(xiàng)目關(guān)鍵領(lǐng)域的可兌換，以及國內(nèi)發(fā)達(dá)、開放的資本市場和外匯市場等，提高人民幣資產(chǎn)的定價(jià)能力、風(fēng)險(xiǎn)識別、管控和對沖能力的基礎(chǔ)。畢竟，若國內(nèi)資本和外匯市場有待繼續(xù)完善，利率市場化和匯率市場化程度不高，資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)機(jī)制由于剛性兌付而缺乏內(nèi)生性調(diào)整動(dòng)力的背景下，人民幣國際化將面臨新的兩難抉擇：若在國內(nèi)市場的風(fēng)險(xiǎn)可承載能力不強(qiáng)的前提下加快推進(jìn)，無異于自拆資本項(xiàng)目防火墻，為國際投資者敞開政策和跨市場的套利空間，加大整個(gè)金融體系的風(fēng)險(xiǎn)敞口，并降低國內(nèi)市場抵御國際市場的風(fēng)險(xiǎn)傳染能力；要么在現(xiàn)有制度體系不變的情況下，由于國內(nèi)國外投資者管理和對沖人民幣資產(chǎn)的能力不足，導(dǎo)致人民幣國際化很難走出官方主導(dǎo)市場的格局，降低人民幣被國際私人市場的接受程度，拖慢國際化進(jìn)程。

　　此外，至少從目前而言，人民幣不論是充當(dāng)國際支付貨幣之一，還是儲備貨幣之一，都很難擺脫美元影子定價(jià)之地位，即至少目前國際市場尚難以對人民幣進(jìn)行獨(dú)立定價(jià)。這也就是自全球金融危機(jī)以來，人民幣事實(shí)上回到了對美元的盯住機(jī)制上來的緣由之一，因?yàn)槿羧嗣駧挪欢⒆∶涝?，那么國際市場很難對人民幣和人民幣資產(chǎn)進(jìn)行有效定價(jià)，國際市場投資者持有人民幣資產(chǎn)就需要一個(gè)暢通的人民幣回流渠道以鎖定風(fēng)險(xiǎn)，而不愿留存人民幣風(fēng)險(xiǎn)敞口。

　　總之，當(dāng)前人民幣國際化是好是壞，需要理性思辨，不能一味展現(xiàn)其有利的一面，而忽視了需要相應(yīng)承擔(dān)的責(zé)任；也不能過度放大責(zé)任和風(fēng)險(xiǎn)，置人民幣國際化之戰(zhàn)略意義于不顧。對于外向型經(jīng)濟(jì)部門，不能因?yàn)槿嗣駧艊H化，尤其是儲備貨幣化，降低了外部融資成本和匯兌風(fēng)險(xiǎn)而盲目舉借人民幣債券，殊不知，在目前國內(nèi)絕大多數(shù)領(lǐng)域都出現(xiàn)程度不一的產(chǎn)能過剩，國內(nèi)投資邊際收益率遞減等情況下，國內(nèi)出現(xiàn)的信用緊縮、債務(wù)緊縮等將是大概率事件，過度外部舉債很可能將加劇其敞口風(fēng)險(xiǎn)；同時(shí)，人民幣幣值在國際市場的不穩(wěn)定，如目前即期與遠(yuǎn)期匯率出現(xiàn)了較大的背離下，在境外進(jìn)行人民幣融資，將加劇其人民幣資產(chǎn)的波動(dòng)，加劇其市場風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)然，在中國資本項(xiàng)目尚未完全可兌換，及人民幣匯率、利率非完全市場定價(jià)下，有跨境資金融通資格的金融機(jī)構(gòu)，將會享受一定時(shí)間的政策紅利。
　　來源：證券時(shí)報(bào)

 

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