泰禾集團(tuán)（000732.SZ）將閩系房企的“高增長(zhǎng)、高周轉(zhuǎn)、強(qiáng)擴(kuò)張”的特性發(fā)揮到極致。
　　8月22日晚間，泰禾集團(tuán)公布2014年半年度報(bào)告，報(bào)告顯示公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入22.53億元，比上年同期增長(zhǎng)3.87%；凈利潤(rùn)為4.24億元，比上年同期增長(zhǎng)5.95 %。累計(jì)實(shí)現(xiàn)銷售面積56.60萬(wàn)平方米，實(shí)現(xiàn)銷售金額101.35億元，比去年大幅增長(zhǎng)。
　　然而，靚麗的外表下面，其實(shí)壓力重重。今年上半年泰禾集團(tuán)的負(fù)債總額高達(dá)470.62億元，凈資產(chǎn)負(fù)債率更是高達(dá)1367.68%，遠(yuǎn)高于同行。2013年底泰禾集團(tuán)的負(fù)債總額為306.05億元，凈資產(chǎn)負(fù)債率為942.27%。泰禾集團(tuán)財(cái)務(wù)杠桿逐步拉高，成為最激進(jìn)的閩系房企。
　　泰禾集團(tuán)秉承“扎根福建本土，深耕一線城市”的戰(zhàn)略，今年上半年共斥資146.16億元拿地，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出其銷售收入。2013年，泰禾集團(tuán)以“瘋狂”之姿在全國(guó)斬獲12幅地塊，拿地總金額共計(jì)195.30億元，其中福建區(qū)域拿地金額為100.72億元、北京63.35億元、上海31.23億元。
　　然而《東地產(chǎn)財(cái)經(jīng)周刊》（以下簡(jiǎn)稱“《東地產(chǎn)》”）記者實(shí)地勘察后發(fā)現(xiàn)，泰禾集團(tuán)去年首次進(jìn)入上海拿下的閘北區(qū)103街坊27丘商辦地塊現(xiàn)場(chǎng)雜草叢生，并無(wú)動(dòng)工跡象。這與泰禾集團(tuán)一直宣傳的“泰禾速度”，即實(shí)現(xiàn)拿地到開(kāi)盤僅用7到8個(gè)月的高周轉(zhuǎn)，形成鮮明對(duì)照。
　　泰禾集團(tuán)高財(cái)務(wù)杠桿運(yùn)作手法
　　2013年6月5日，泰禾集團(tuán)正式吹響進(jìn)軍上海地產(chǎn)的號(hào)角。集團(tuán)旗下的福州泰禾地產(chǎn)以6.48億元競(jìng)得上海閘北區(qū)103街坊27丘商辦地塊，樓板價(jià)30974元/平方米，溢價(jià)率106.49%。該地塊出讓面積為5230.2平方米，容積率4.0，出讓年限為辦公50年、商業(yè)40年。
　　對(duì)于這個(gè)項(xiàng)目，泰禾集團(tuán)與中航信托聯(lián)合成立天啟449號(hào)泰禾上海閘北投資集合資金信托計(jì)劃（以下簡(jiǎn)稱“天啟449號(hào)”），信托成立時(shí)間是2013年10月30日，信托期限24個(gè)月。閘北項(xiàng)目的土地提供抵押擔(dān)保，泰禾子公司上海紅御51%的股權(quán)提供質(zhì)押擔(dān)保。信托總規(guī)模90490萬(wàn)元，其中優(yōu)先級(jí)50000萬(wàn)元。信托資金用于閘北項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)建設(shè)。
　　該信托顯示*9還款來(lái)源為融資項(xiàng)目——閘北項(xiàng)目的銷售性收入，該融資項(xiàng)目預(yù)計(jì)可實(shí)現(xiàn)總銷售收入13.23億元，凈利潤(rùn)17758萬(wàn)元。第二還款來(lái)源為泰禾集團(tuán)的營(yíng)業(yè)收入。
　　拿地迄今15個(gè)月過(guò)去，該地塊情況如何？近日，《東地產(chǎn)》記者進(jìn)行了實(shí)地探訪。
　　記者來(lái)到上述地點(diǎn)后發(fā)現(xiàn)，該地塊并沒(méi)有絲毫動(dòng)工跡象，現(xiàn)場(chǎng)一片荒蕪，瘋長(zhǎng)的雜草已經(jīng)蓋過(guò)圍墻，有幾部汽車停在那里，泰禾集團(tuán)進(jìn)駐上海的首地塊竟僅作為“停車場(chǎng)”之用。
　　記者找到現(xiàn)場(chǎng)看守的工作人員，工作人員告訴記者，汽車是附近在建樓盤的工作人員停在這里的，不收費(fèi)。“這塊地下面建商鋪，上面建辦公樓，據(jù)說(shuō)今年要開(kāi)始建設(shè)了，應(yīng)該快動(dòng)工了。”當(dāng)記者再次詢問(wèn)，“今年一定會(huì)動(dòng)工嗎？”該工作人員表示：“也不一定。”
　　這句“也不一定”隱現(xiàn)著泰禾集團(tuán)閘北項(xiàng)目的未知前程。
　　對(duì)于該地塊的情況，《東地產(chǎn)》聯(lián)系了泰禾集團(tuán)品牌部，品牌部解釋，該項(xiàng)目還未通過(guò)審批：“該項(xiàng)目摘地后，我集團(tuán)于2013年7月中旬即完成了土地款繳納，隨后陸續(xù)完成了房地產(chǎn)權(quán)證、項(xiàng)目立項(xiàng)備案和用地規(guī)劃許可證的辦理。今年以來(lái)，先后完成了項(xiàng)目報(bào)建、用地批準(zhǔn)書辦理，截止7月份，已經(jīng)完成了項(xiàng)目的環(huán)評(píng)審批和交通影響分析評(píng)審。”
　　一位泰禾內(nèi)部人士表示，“閘北項(xiàng)目在蘇河地區(qū)屬于北陸家嘴，政府統(tǒng)籌考慮市政面貌，相關(guān)專家希望我們的規(guī)劃能夠再提升一下。”
　　《東地產(chǎn)》記者從國(guó)土資源主管部門查到，泰禾閘北項(xiàng)目拿到了《建設(shè)用地規(guī)劃許可證》，還未有拿到《建設(shè)工程規(guī)劃許可證》，從政策層面來(lái)說(shuō)，閘北項(xiàng)目的工程規(guī)劃還未通過(guò)審批，無(wú)法開(kāi)工建設(shè)。
　　泰禾集團(tuán)在上海拿下的首地塊，就這樣靜靜地躺在閘北喧鬧的市中心，任憑雜草生長(zhǎng)。不過(guò)，閘北項(xiàng)目未動(dòng)工，這對(duì)成立近一年的信托天啟449號(hào)來(lái)說(shuō)，似乎并不是一個(gè)好消息。一方面，該項(xiàng)目所融資的90490萬(wàn)元無(wú)法投入閘北項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)建設(shè)，資金去向不得而知。另一方面，由于閘北項(xiàng)目未開(kāi)工，項(xiàng)目本身的*9還款來(lái)源能否有明年10月能否如期兌付存在懸念；如果依靠第二還款來(lái)源，無(wú)疑將給本來(lái)資金鏈就緊繃的泰禾集團(tuán)雪上加霜。泰禾集團(tuán)近兩年以超過(guò)銷售金額的激進(jìn)姿態(tài)拿地
　　泰禾集團(tuán)近兩年以超過(guò)銷售金額的激進(jìn)姿態(tài)拿地
　　《東地產(chǎn)》通過(guò)梳理天啟449號(hào)資金管理報(bào)告后發(fā)現(xiàn)，該信托計(jì)劃的執(zhí)行也存在諸多疑點(diǎn)。其1期報(bào)告（2013年10月-2013年12月31日）披露：信托收入為905.82萬(wàn)元，信托費(fèi)用為817.65萬(wàn)元；但2期（2014年1月1日-2014年3月31日）披露信托收入為1588元，信托費(fèi)用為119.94萬(wàn)元。
　　按信托業(yè)常規(guī)，如資金存于銀行，應(yīng)產(chǎn)生大量利息收入。但2期數(shù)據(jù)顯示信托收入為1588元，而對(duì)一個(gè)尚沒(méi)有開(kāi)發(fā)投資的項(xiàng)目來(lái)說(shuō)，其資金去向存在疑問(wèn)，“是否已被挪作它用”是一個(gè)合理存在的質(zhì)疑。
　　房地產(chǎn)信托均指明具體投向，相關(guān)各方均不能違背信托條款。對(duì)天啟449號(hào)來(lái)說(shuō)，這是一個(gè)不正常的信號(hào)。在該信托的募集計(jì)劃中，曾明確指出：“信托資金用于上海閘北項(xiàng)目開(kāi)發(fā)建設(shè)。”
　　此外，目前該地塊所處位置的寫字樓市場(chǎng)狀況，也不利于泰禾項(xiàng)目。據(jù)《東地產(chǎn)》記者了解，項(xiàng)目周邊，如嘉里不夜城二手寫字樓實(shí)際成交價(jià)在25000元每平米左右，5A級(jí)甲級(jí)寫字樓企業(yè)廣場(chǎng)當(dāng)前實(shí)際成交價(jià)也在30000元每平米左右，蘇河1號(hào)*7成交均價(jià)也在30000元每平米左右。
　　然而，上海閘北項(xiàng)目土地出讓合同約定，項(xiàng)目建成后整體持有應(yīng)不少于10年，故泰禾方僅能通過(guò)轉(zhuǎn)讓項(xiàng)目公司股權(quán)進(jìn)行銷售。而眾所周知，整體的項(xiàng)目轉(zhuǎn)讓價(jià)格明顯低于分割出售。
　　周邊目前的市場(chǎng)狀況，也意味著對(duì)這個(gè)樓板價(jià)達(dá)30974元/平方米，面粉貴過(guò)面包的項(xiàng)目，除非明年寫字樓市場(chǎng)暴漲，否則其贏利前景并樂(lè)觀。
　　因此，對(duì)于目前尚未確定開(kāi)工日期的項(xiàng)目來(lái)說(shuō)，很可能須依托第二還款來(lái)源。而這個(gè)信托項(xiàng)目，揭開(kāi)泰禾高負(fù)債的冰山一角。
　　凈資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)1367.68%
　　近幾年來(lái)福建市場(chǎng)供需兩旺，帶動(dòng)福建房企賺得盆滿缽滿。財(cái)大氣粗的他們不約而同走向一線城市攻城略地。而在這其中，最受矚目的便是泰禾。
　　2013年，泰禾先后在北京拿下四塊高價(jià)地塊，溢價(jià)率從48%-141%不等，打敗眾多知名房企，風(fēng)頭一時(shí)無(wú)兩。2013年，泰禾集團(tuán)以“瘋狂”之姿在全國(guó)斬獲12幅地塊，拿地總金額共計(jì)195.3億元。2014年上半年，泰禾又斥資101.28億元在北京拿下三地塊，再創(chuàng)地王輝煌，整個(gè)上半年，泰禾拿地金額累計(jì)為146億元。綜合來(lái)看，其拿地金額均超過(guò)同期銷售收入。
　　買地的錢從何而來(lái)，金融出身的泰禾集團(tuán)董事長(zhǎng)黃其森將目光轉(zhuǎn)向了資本運(yùn)作。
　　泰禾集團(tuán)的融資術(shù)令人瞠目，股權(quán)質(zhì)押、擔(dān)保貸款、信托融資、再融資等都成為其融資工具。
　　進(jìn)入2014年以來(lái)，據(jù)深交所信息披露顯示，泰禾投資（泰禾集團(tuán)*9大股東）已質(zhì)押泰禾集團(tuán)股份達(dá)十余次之多。根據(jù)泰禾集團(tuán)7月*7發(fā)布的質(zhì)押公告顯示，泰禾投資累計(jì)質(zhì)押的股份數(shù)占泰禾集團(tuán)總股本的78.77%。
　　信托融資方面，統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至2013年12月31日，泰禾集團(tuán)長(zhǎng)期借款中，信托借款高達(dá)114.42億元。其中，據(jù)記者不完全統(tǒng)計(jì)，從2013年開(kāi)始至今，泰禾一共發(fā)行了11只信托產(chǎn)品，共計(jì)發(fā)行規(guī)模96.8億元，發(fā)行期大部分為兩年。這也意味著，加上融資成本，2015年泰禾集團(tuán)將有高達(dá)百億的信托進(jìn)入密集兌付期。
　　而泰禾2013年競(jìng)得的12幅土地大部分使用權(quán)用于抵押融資，其在建工程也難以幸免。以北京為例，記者在北京住房和城鄉(xiāng)建設(shè)委員會(huì)官方網(wǎng)站上發(fā)現(xiàn)，泰禾集團(tuán)目前在北京取得預(yù)售證的非住宅項(xiàng)目泰禾時(shí)代中心，住宅項(xiàng)目泰禾時(shí)代中心、泰禾譽(yù)園（別名“泰禾拾景園”）、泰禾坊港家園（別名北京院子）四個(gè)樓盤全部都已經(jīng)辦理了預(yù)售項(xiàng)目抵押。這四個(gè)樓盤就是泰禾去年在北京所取得的土地項(xiàng)目。
　　泰禾集團(tuán)瘋狂擴(kuò)大金融杠桿，2013年泰禾集團(tuán)實(shí)際擔(dān)?？傤~占公司凈資產(chǎn)的比例高達(dá)583.39%。2014年上半年這一數(shù)據(jù)又上升至958.03%。截止2014年上半年泰禾的實(shí)際擔(dān)保余額為329.71億元。
　　激進(jìn)擴(kuò)張難免帶來(lái)財(cái)務(wù)壓力，截止2014上半年，泰禾集團(tuán)負(fù)債高達(dá)470.62億元，資產(chǎn)負(fù)債率為88.02%，凈資產(chǎn)負(fù)債比率高達(dá)1367.68%。貨幣資金僅余37.58億元，較期初余額減少43.21%。
　　泰禾集團(tuán)償債能力低，資金鏈緊繃已成事實(shí)。
　　對(duì)于泰禾集團(tuán)“激進(jìn)”的說(shuō)法，其品牌部回復(fù)：“房地產(chǎn)本身就是資金密集型行業(yè)，房地產(chǎn)企業(yè)要快速成長(zhǎng)，適當(dāng)?shù)母軛U是必須的。”
　　然而，隨著樓市持續(xù)低迷，銷售去化率系統(tǒng)性下降，高負(fù)債、高周轉(zhuǎn)模式的財(cái)務(wù)壓力正在浮現(xiàn)。
　　高周轉(zhuǎn)雙刃劍
　　在泰禾的經(jīng)營(yíng)邏輯中，對(duì)于房企而言，高杠桿、高負(fù)債等并不是可怕的詞匯，只要周轉(zhuǎn)夠快，一切就都不是問(wèn)題。泰禾集團(tuán)一直宣揚(yáng)“有質(zhì)量的泰禾速度”，走高周轉(zhuǎn)的模式，即保證投建的地產(chǎn)項(xiàng)目在7-8個(gè)月內(nèi)開(kāi)盤，通過(guò)預(yù)售迅速回?cái)n資金來(lái)緩解相應(yīng)的資金壓力。
　　如泰禾集團(tuán)去年4月拿下的北京通州區(qū)臺(tái)湖鎮(zhèn)地塊，到同年12月坐落其上的泰禾1號(hào)街區(qū)即開(kāi)盤銷售，把從拿地到開(kāi)盤時(shí)間完美控制在8個(gè)月內(nèi)。據(jù)相關(guān)報(bào)道項(xiàng)目首期開(kāi)盤773間一日售罄，銷售異?；鸨?。
　　在去年房地產(chǎn)整體紅火的背景下，泰禾的高周轉(zhuǎn)之路走得較為順暢，其業(yè)績(jī)暴漲也似乎在情理之中。也因此，泰禾信心滿滿，將2014年全年銷售目標(biāo)定為250億元，比去年翻一番，其中北京計(jì)劃銷售在100億以上。
　　然而，2014年起，房地產(chǎn)行業(yè)成交量急劇下滑，整體房地產(chǎn)行業(yè)銷售金額和銷售面積雙雙下降。
　　泰禾也難以幸免。記者通過(guò)北京住房和城鄉(xiāng)建設(shè)委員會(huì)獲知，今年6月底開(kāi)盤的泰禾1號(hào)街區(qū)2期并沒(méi)有延續(xù)一期的火爆銷售。截止8月27日兩個(gè)月過(guò)去，拿到預(yù)售證的2期758套也僅銷售了438套，去化率57.78%。
　　泰禾在北京的另外三個(gè)住宅項(xiàng)目泰禾時(shí)代中心已拿到預(yù)售證還未開(kāi)盤。泰禾拾景園于6月29日開(kāi)盤，首期推出1、2、7號(hào)樓共232套住房，截止8月27日共有41套完成網(wǎng)上聯(lián)機(jī)備案、22套預(yù)定、8套正在進(jìn)行資格核驗(yàn)，共計(jì)71套，全部加起來(lái)去化率也僅30.60%。
　　另一住宅項(xiàng)目北京院子共計(jì)274套拿到預(yù)售證，1月26日開(kāi)盤截止8月27日， 7個(gè)月共計(jì)115套完成網(wǎng)上聯(lián)機(jī)備案、24套被預(yù)定、10套正在進(jìn)行資格核驗(yàn)，總計(jì)149套，去化率為54.38%。而北京院子另外6套銷售3-5億/套的樓王項(xiàng)目由于限高令未拿到預(yù)售證而無(wú)法銷售。
　　業(yè)內(nèi)人士均了解，一般而言，開(kāi)盤后30天能達(dá)到60%及其以上的去化率是比較良好的，因?yàn)橐紤]到后續(xù)新增房源的提前蓄水。倘若1-2個(gè)月內(nèi)都達(dá)不到60%甚至更低，就有可能產(chǎn)生滯銷，并會(huì)影響到資金回籠以及后續(xù)房源的加推。
　　按照目前的去化速度，泰禾想要在北京完成全年銷售100億的目標(biāo)，前景并不樂(lè)觀。今年上半年泰禾完成簽約銷售金額101.35億元，完成全年銷售目標(biāo)的40.54%。
　　泰禾集團(tuán)財(cái)報(bào)顯示，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額在2012年底為負(fù)8億元；2013年底，這一數(shù)據(jù)為負(fù)114億元；2014半年報(bào)顯為負(fù)138億元。
　　持續(xù)惡化的現(xiàn)金流，下行的樓市成交量，對(duì)泰禾集團(tuán)來(lái)說(shuō)，巨額信托的密集償付期正漸行漸近。
　　事實(shí)上，高財(cái)務(wù)杠桿、高負(fù)債率并不一定意味著危險(xiǎn)，如果有更高的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和現(xiàn)金回流能力，企業(yè)將實(shí)現(xiàn)快速發(fā)展。但上海項(xiàng)目凸顯了房地產(chǎn)市場(chǎng)的殘酷現(xiàn)實(shí)，財(cái)務(wù)杠桿是個(gè)雙刃劍，隨著市場(chǎng)低迷，現(xiàn)金流壓力顯現(xiàn)，公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也因高財(cái)務(wù)杠桿而放大。
　　2004年的順弛、2009年的綠城、以及2014以來(lái)興潤(rùn)置業(yè)為代表的中小房企……每一輪市場(chǎng)調(diào)整中，高負(fù)債發(fā)生資金危機(jī)者不勝枚舉，而2014年的中國(guó)樓市，形勢(shì)較此前更為復(fù)雜。

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