國(guó)企改革方案不盡如人意
　　備受關(guān)注的國(guó)企改革總體方案試圖在眾多利益群體中尋求平衡，但市場(chǎng)的反應(yīng)基本偏負(fù)面。改革方案缺乏具體細(xì)則及清晰的時(shí)間表，并且提出了“做強(qiáng)做優(yōu)做大國(guó)有企業(yè)”、“防止國(guó)有資產(chǎn)流失”等表述，降低了國(guó)企改革會(huì)大規(guī)模引入民營(yíng)資本和進(jìn)行國(guó)企重組的可能性。
　　仍然存在不容忽視的亮點(diǎn)
　　國(guó)企改革方案與在過(guò)去兩年被市場(chǎng)廣泛接受的三中全會(huì)改革藍(lán)圖一致，提出國(guó)有資本可以?xún)H僅“參股”充分競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)中的國(guó)有企業(yè)。方案要求通過(guò)關(guān)閉、破產(chǎn)等方式使一批國(guó)企退出部分行業(yè)、淘汰落后產(chǎn)能。政府將組建國(guó)有資本投資、運(yùn)營(yíng)公司，推動(dòng)國(guó)資管理從管企業(yè)為主轉(zhuǎn)向以管資本為主。此外，要求國(guó)有企業(yè)加強(qiáng)信息披露和公司治理，包括提高國(guó)有資本收益上繳公共財(cái)政的比例。
　　行業(yè)/公司層面存在投資機(jī)會(huì)，但宏觀層面影響有限
　　隨著能源、交通和電信等行業(yè)的改革試點(diǎn)逐漸鋪開(kāi)，行業(yè)/公司層面可能存在具有吸引力的投資機(jī)會(huì)。不過(guò)，鑒于大規(guī)模國(guó)企重組會(huì)拖累經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、帶來(lái)就業(yè)壓力，我們預(yù)計(jì)國(guó)企改革將漸進(jìn)推行，其對(duì)未來(lái)一年宏觀經(jīng)濟(jì)的影響比較有限。
　　備受關(guān)注的國(guó)企改革總體方案終于在上周正式公布，但投資者和市場(chǎng)對(duì)該方案的評(píng)價(jià)大部分偏向負(fù)面。最近股市動(dòng)蕩嚴(yán)重打擊了市場(chǎng)情緒，一份可信有力的國(guó)企改革方案本可以提振投資者信心，但剛剛發(fā)布的方案似乎不盡如人意。
　　大多數(shù)投資者的負(fù)面評(píng)價(jià)主要來(lái)自于：
　　1)方案將國(guó)企視為公有制和社會(huì)主義制度的關(guān)鍵基礎(chǔ)，排除了進(jìn)行大規(guī)模私有化的可能性；
　　2)方案強(qiáng)調(diào)要做強(qiáng)做優(yōu)做大國(guó)有企業(yè)、鼓勵(lì)國(guó)有資本入股非國(guó)企公司，這降低了市場(chǎng)對(duì)國(guó)企引入民營(yíng)資本的預(yù)期，也增加了市場(chǎng)對(duì)國(guó)企會(huì)進(jìn)一步擠出民營(yíng)資本的擔(dān)憂(yōu)；
　　3)方案要求加強(qiáng)國(guó)企監(jiān)管和黨對(duì)國(guó)企的領(lǐng)導(dǎo)，市場(chǎng)擔(dān)心政治因素對(duì)國(guó)企運(yùn)作和企業(yè)決策的影響可能會(huì)增強(qiáng)；
　　4)決策層需要在眾多利益群體中尋求平衡，因此國(guó)企改革步伐很可能漸進(jìn)且較為緩慢。
　　市場(chǎng)預(yù)期的與政府推出的國(guó)企改革方案之間的顯著偏差可能源于雙方對(duì)于什么是目前國(guó)企部門(mén)面臨的*5問(wèn)題上存在分歧。此外，市場(chǎng)可能也無(wú)法完全理解決策層在當(dāng)前政治和意識(shí)形態(tài)框架下面臨的諸多限制因素，以及協(xié)調(diào)不同利益群體需求的壓力。
　　對(duì)決策層而言，拖累國(guó)企效率和績(jī)效的部分問(wèn)題是可以有效解決的，包括：
　　1)許多國(guó)企尚未建立公司制股份制的現(xiàn)代企業(yè)制度，無(wú)法市場(chǎng)化運(yùn)作、經(jīng)常政企不分；
　　2)許多國(guó)企缺乏完善的管理和激勵(lì)制度、承擔(dān)了不合理的社會(huì)職能、監(jiān)管治理水平低下、或進(jìn)入了并不適合的經(jīng)營(yíng)領(lǐng)域，因此效率低下問(wèn)題突出；
　　3)內(nèi)部人控制、腐敗等問(wèn)題造成國(guó)有資產(chǎn)流失，且國(guó)企對(duì)國(guó)有股權(quán)的資產(chǎn)回報(bào)通常較低，例如國(guó)企收益不上繳或者僅有較低比例上繳公共財(cái)政。
　　盡管此次出臺(tái)的國(guó)企改革總體方案并沒(méi)有公布具體細(xì)節(jié)(之后會(huì)陸續(xù)出臺(tái)相關(guān)配套改革方案以及地區(qū)和行業(yè)層面的改革方案)、也存在不足之處，但我們認(rèn)為其中一些亮點(diǎn)不容忽視，主要包括：
　　國(guó)企改革方案與被市場(chǎng)廣泛認(rèn)可的三中全會(huì)的改革藍(lán)圖基本一致，方案堅(jiān)持以市場(chǎng)為核心導(dǎo)向，重申了政企分開(kāi)、所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)分離的必要性并指明了對(duì)應(yīng)的改革方向，同時(shí)強(qiáng)調(diào)了提高國(guó)企經(jīng)營(yíng)效率和國(guó)有資本回報(bào)率。
　　主業(yè)處于充分競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)和領(lǐng)域的商業(yè)類(lèi)國(guó)有企業(yè)，原則上都要實(shí)行公司制股份制改革；大力推動(dòng)國(guó)有企業(yè)改制上市，創(chuàng)造條件實(shí)現(xiàn)集團(tuán)公司整體上市。在該類(lèi)國(guó)企中，國(guó)有資本可以絕對(duì)控股、相對(duì)控股，也可以參股。
　　通過(guò)關(guān)閉、破產(chǎn)、在資本市場(chǎng)上處置企業(yè)資產(chǎn)等方式使一批國(guó)企退出部分競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)，加快處置低效無(wú)效資產(chǎn)、淘汰落后產(chǎn)能。
　　提高國(guó)有資本收益上繳公共財(cái)政比例，到2020年提高至30%，加快剝離企業(yè)辦社會(huì)職能。
　　組建國(guó)有資本投資、運(yùn)營(yíng)公司，并授權(quán)其對(duì)授權(quán)范圍內(nèi)的國(guó)有資本(如國(guó)企)履行出資人職責(zé)，國(guó)資管理實(shí)現(xiàn)從管企業(yè)為主轉(zhuǎn)向以管資本為主(類(lèi)似淡馬錫模式)。
　　此外，國(guó)企將采用更靈活的用人制度和薪酬分配方法，這會(huì)有助于完善國(guó)企激勵(lì)機(jī)制。方案還要求國(guó)企及時(shí)準(zhǔn)確披露國(guó)有資本整體運(yùn)營(yíng)和監(jiān)管、企業(yè)公司治理以及管理架構(gòu)、經(jīng)營(yíng)情況、財(cái)務(wù)狀況、關(guān)聯(lián)交易、企業(yè)負(fù)責(zé)人薪酬等信息，這將有助于提高透明度和治理水平。
　　整體方案缺乏具體細(xì)則及清晰的時(shí)間表，不過(guò)未來(lái)應(yīng)會(huì)有相關(guān)配套方案陸續(xù)出臺(tái)。總體方案重要原則之一是將國(guó)企劃分為商業(yè)類(lèi)和公益類(lèi)，商業(yè)類(lèi)國(guó)有企業(yè)又進(jìn)一步分為主業(yè)處于充分競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)和領(lǐng)域的商業(yè)類(lèi)國(guó)有企業(yè)，以及主業(yè)處于自然壟斷或關(guān)鍵戰(zhàn)略性行業(yè)的商業(yè)類(lèi)國(guó)有企業(yè)。方案指出，所有類(lèi)別的國(guó)企都需要推動(dòng)市場(chǎng)化改革，即便是公益類(lèi)國(guó)企也以通過(guò)購(gòu)買(mǎi)服務(wù)等方式鼓勵(lì)非國(guó)有企業(yè)參與經(jīng)營(yíng)(圖表1)。
　　隨著決策層推進(jìn)混合所有制、改善國(guó)企激勵(lì)機(jī)制，行業(yè)/公司層面可能會(huì)存在具有吸引力的投資機(jī)會(huì)。例如，決策層已宣布國(guó)企改革將首先從電力、石油、天然氣、鐵路、民航、通信、軍工等重點(diǎn)領(lǐng)域推進(jìn)試點(diǎn)示范。從宏觀經(jīng)濟(jì)視角而言，鑒于改革步伐可能漸進(jìn)且相當(dāng)緩慢，我們認(rèn)為國(guó)企改革方案對(duì)未來(lái)一年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)影響有限。此外，盡管長(zhǎng)期來(lái)看淘汰過(guò)剩產(chǎn)能、國(guó)企重組、核銷(xiāo)壞賬等措施可以改善企業(yè)部門(mén)表現(xiàn)，但這些措施將會(huì)一定程度上拖累短期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。
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