美國(guó)次級(jí)貸款及相關(guān)證券化產(chǎn)品危機(jī)
一直以來,貸款尤其是住房按揭貸款證券化在整個(gè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品市場(chǎng)中具有重要地位,截至2007年1月,美國(guó)按揭貸款支持的證券化產(chǎn)品總額達(dá)到5.7萬億美元(IMF,GFSR,2007年4月)。
在美國(guó),住房抵押貸款大致可以分為5類:(1)優(yōu)級(jí)貸款。對(duì)象為消費(fèi)者信用評(píng)分(FICO)*6的個(gè)人(信用分?jǐn)?shù)在660分以上),月供占收入比例不高于40%及首付超過20%以上。(2)Ah―A貸款。對(duì)象為信用評(píng)分較高但信用記錄較弱的個(gè)人,如自雇以及無法提供收入證明的個(gè)人。(3)次級(jí)貸款。對(duì)象為信用分?jǐn)?shù)較差的個(gè)人,尤其信用評(píng)分低于620分,月供占收入比例較高或記錄欠佳,首付低于20%。(4)住房權(quán)益貸款。對(duì)已經(jīng)抵押過的房產(chǎn),若房產(chǎn)總價(jià)扣減凈值后仍有余額,可以申請(qǐng)?jiān)俚盅骸#?)機(jī)構(gòu)擔(dān)保貸款。指經(jīng)由Fannie Mae、Gennie Mae、FreddieMac等政府住房按揭貸款支持機(jī)構(gòu)擔(dān)保的貸款。1995年以來,由于美國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格持續(xù)上漲,同時(shí)貸款利率相對(duì)較低,導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)大量發(fā)行次級(jí)按揭貸款,到2007年初,這類貸款大約為1.2萬億美元,占全部按揭貸款的14%左右(見圖5―5)。
按揭貸款經(jīng)結(jié)構(gòu)性投資工具(SIVs)打包,并據(jù)此發(fā)行不同等級(jí)的按揭支持證券(MBS),這些按揭支持證券的信用評(píng)級(jí)從AAA級(jí)、BBB級(jí)一直到權(quán)益級(jí)均有。一些金融機(jī)構(gòu)再設(shè)立SIVs,購(gòu)買MBS形成資產(chǎn)池,進(jìn)行下一步的證券化操作,形成所謂MBS CDOs或ABSCDOs,同樣,這些CDOs產(chǎn)品也要經(jīng)過評(píng)級(jí),等級(jí)仍然從AAA級(jí)到權(quán)益級(jí)。這個(gè)過程可以一直繼續(xù)下去,在CDOs的基礎(chǔ)上不斷發(fā)展出新的CDOs。對(duì)于低等級(jí)CDOs的投資人而言,其收益取決于資產(chǎn)池所產(chǎn)生的現(xiàn)金流在償付所有優(yōu)先等級(jí)債券持有人之后的“剩余”,風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)比較大,但同時(shí)杠桿率也比較大,如果作為最原始基礎(chǔ)資產(chǎn)的按揭貸款不出現(xiàn)大量違約,收益就比較可觀。反之,若基礎(chǔ)資產(chǎn)池出現(xiàn)惡化,則層層疊疊不斷衍生的CDOs將面臨越來越大的風(fēng)險(xiǎn)。
2005年起,美國(guó)利率水平開始逐步提高,房?jī)r(jià)從2006年起出現(xiàn)回落,貸款不良率開始上升,進(jìn)而導(dǎo)致證券化資產(chǎn)質(zhì)量惡化,相關(guān)金融機(jī)構(gòu)出現(xiàn)巨額虧損。其中,那些利用短期融資工具獲取資金并以此投資于CDOs產(chǎn)品的機(jī)構(gòu)受害尤其巨大。目前,這場(chǎng)危機(jī)已經(jīng)從美國(guó)不斷傳播到全球金融市場(chǎng),有關(guān)次貸危機(jī)損失的估計(jì)數(shù)不斷翻新,若干金融機(jī)構(gòu)受到牽連,甚至有的已經(jīng)面臨破產(chǎn)危機(jī)。次貸危機(jī)將成為一段時(shí)期內(nèi)影響全球金融穩(wěn)定的最主要危險(xiǎn)根源之一。
(六)中國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展  中國(guó)內(nèi)地資產(chǎn)證券化起步于20世紀(jì)90年代初,但發(fā)展較多波折,對(duì)國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)產(chǎn)生的影響較小。1992年,三亞市開發(fā)建設(shè)總公司以三亞市丹州小區(qū)800畝土地為發(fā)行標(biāo)的物,土地每畝折價(jià)25萬元(17萬元為征地成本,5萬元為開發(fā)費(fèi)用,3萬元為利潤(rùn)),發(fā)行總金額2億元的三亞地產(chǎn)投資券,預(yù)售地產(chǎn)開發(fā)后的銷售權(quán)益,首開房地產(chǎn)證券化之先河。1996年8月,珠海市人民政府在開曼群島注冊(cè)了珠海市高速公路有限公司,以當(dāng)?shù)貦C(jī)動(dòng)車的管理費(fèi)及外地過境機(jī)動(dòng)車所繳納的過路費(fèi)作為支持,根據(jù)美國(guó)證券法律的144A規(guī)則發(fā)行總額為2億美元的資產(chǎn)擔(dān)保債券(其中一部分為年利率為9.125%的10年期優(yōu)先級(jí)債券,發(fā)行量是8 500萬美元;另一部分為年利率為11.5%的12年期的次級(jí)債券,發(fā)行量為11500萬美元)。隨后,國(guó)內(nèi)高速公路建設(shè)不同程度引入了證券化融資設(shè)計(jì),據(jù)不完全統(tǒng)計(jì),國(guó)內(nèi)有20余省、市、自治區(qū)高速公路建設(shè)采用了證券化融資方案。此外,以中集集團(tuán)為代表的大型企業(yè)還成功開展了應(yīng)收賬款證券化交易。從這些交易的結(jié)構(gòu)看,多數(shù)采用了離岸證券化方式,因此較少受到國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)的關(guān)注。
2005年被稱為“中國(guó)資產(chǎn)證券化元年”,信貸資產(chǎn)證券化和房地產(chǎn)證券化取得新的進(jìn)展,引起國(guó)內(nèi)外廣泛關(guān)注。2005年4月,中國(guó)人民銀行、中國(guó)銀監(jiān)會(huì)發(fā)布《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》,將信貸資產(chǎn)證券化明確定義為“銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)作為發(fā)起機(jī)構(gòu),將信貸資產(chǎn)信托給受托機(jī)構(gòu),由受托機(jī)構(gòu)以資產(chǎn)支持證券的形式向投資機(jī)構(gòu)發(fā)行受益證券,以該財(cái)產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金支付資產(chǎn)支持證券收益的結(jié)構(gòu)性融資活動(dòng)”,中國(guó)銀監(jiān)會(huì)于同年11月發(fā)布了《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化監(jiān)督管理辦法》;同時(shí),國(guó)家稅務(wù)總局等機(jī)構(gòu)也出臺(tái)了與信貸資產(chǎn)證券化相關(guān)的法規(guī)。2005年12月,作為資產(chǎn)證券化試點(diǎn)銀行,中國(guó)建設(shè)銀行和國(guó)家開發(fā)銀行分別以個(gè)人住房抵押貸款和信貸資產(chǎn)為支持,在銀行間市場(chǎng)發(fā)行了*9期資產(chǎn)證券化產(chǎn)品(見圖5―6)。2005年12月21日,內(nèi)地*9只房地產(chǎn)投資信托基金(REITs)――廣州越秀房地產(chǎn)投資信托基金正式在香港交易所上市交易。
2006年以來我國(guó)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)表現(xiàn)出下列特點(diǎn):
1.發(fā)行規(guī)模大幅增長(zhǎng),種類增多,發(fā)起主體增加。資產(chǎn)證券化產(chǎn)品種類增多,基礎(chǔ)資產(chǎn)涉及信貸資產(chǎn)、不動(dòng)產(chǎn){租賃資產(chǎn)、應(yīng)收賬款、收費(fèi)項(xiàng)目等等。發(fā)行規(guī)模從2005年81.96億元增長(zhǎng)到2006年的115?8億元、2007年178億元、2008年302億元。①資產(chǎn)證券化發(fā)起人除商業(yè)銀行和企業(yè)之外,資產(chǎn)管理公司、證券公司、信托投資公司均成為新的發(fā)起或承銷主體。