業(yè)內(nèi)人士稱央行降息將持續(xù)至三季度

　　【小編導(dǎo)讀】：央行于5月10日發(fā)布降息通知，將從5月11日起實(shí)行。這次降息決定將有利于推進(jìn)改革利率市場化，也有業(yè)界人士解讀降息將持續(xù)到三季度。

　　此次降息在我們（見《激辯中國的貨幣寬松》）和市場的預(yù)期之內(nèi)。其大背景是實(shí)體經(jīng)濟(jì)疲弱、通縮壓力增大導(dǎo)致名義GDP增速滑坡：一季度GDP實(shí)際增速已降至2009年以來的新低、GDP平減指數(shù)同比下跌了1.1%。4月份CPI通脹率徘徊在低位，而PPI繼續(xù)大幅下跌。我們預(yù)計(jì)即將公布的4月份實(shí)體經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)也只會(huì)初步企穩(wěn)、談不上明顯改善。

　　名義GDP增速惡化令實(shí)體經(jīng)濟(jì)償債能力雪上加霜。這集中體現(xiàn)為實(shí)體經(jīng)濟(jì)步履蹣跚的背景下，實(shí)際利率居高不下、甚至不斷攀升，進(jìn)而給實(shí)體經(jīng)濟(jì)活動(dòng)帶來更大的拖累，并加劇了企業(yè)部門和地方政府的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)、導(dǎo)致銀行體系資產(chǎn)質(zhì)量惡化。雖然去年11月和今年3月貸款基準(zhǔn)利率兩次累計(jì)下調(diào)了65個(gè)基點(diǎn)，但目前為止銀行貸款基礎(chǔ)利率僅下降了46個(gè)基點(diǎn)、貸款加權(quán)平均利率僅下降了32個(gè)基點(diǎn)（截止一季度末）。而由于一季度貨幣市場利率高企推高了票據(jù)利率和債券收益率，我們估算的加權(quán)平均綜合融資成本更是僅僅下降了15個(gè)基點(diǎn)。與此同時(shí)，通脹卻快速下降，今年前4個(gè)月CPI和PPI均值較去年四季度下滑了100個(gè)基點(diǎn)、一季度GDP平減指數(shù)較去年四季度下滑了150個(gè)基點(diǎn)。雖然3、4月以來貨幣市場利率顯著下降、通脹略有企穩(wěn)幫助實(shí)際利率小幅回落，但我們估計(jì)此次降息前，實(shí)際貸款利率仍比2014年平均水平高出110多個(gè)基點(diǎn)（見圖2）。

　　此次降息不僅可以直接壓低名義利率、也將通過需求和預(yù)期等渠道支撐通脹。鑒于此，我們預(yù)計(jì)未來幾個(gè)月實(shí)際利率將逐步下行，從而緩和償債負(fù)擔(dān)、改善企業(yè)現(xiàn)金流，進(jìn)而幫助增長維持在“合理區(qū)間”、控制金融風(fēng)險(xiǎn)。如我們此前所指出的（見《通縮壓力下放松貨幣政策或勢在必行》），在當(dāng)前階段，雖然債務(wù)高企、產(chǎn)能過剩和房地產(chǎn)結(jié)構(gòu)性下調(diào)削弱了貨幣寬松刺激增長的效果，但貨幣寬松仍是扼制貨幣條件被動(dòng)收緊、保證金融體系穩(wěn)定的必要條件。

　　進(jìn)一步上調(diào)存款利率浮動(dòng)區(qū)間上限與近期實(shí)施的存款保險(xiǎn)制度一樣，都是繼續(xù)推進(jìn)利率市場化的措施。但與以往一樣，在凈息差的壓力下，銀行可能并不會(huì)上浮到頂。3月份降息后，國有大型銀行一年以內(nèi)的存款利率上浮了10%、遠(yuǎn)未到30%的上限，股份制商業(yè)銀行上浮了20%，地方法人金融機(jī)構(gòu)則上浮了20%-30%。我們預(yù)計(jì)此次降息后大型銀行可能會(huì)保持存款利率基本不變。

　　在上周五公布的貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中，央行更明確地重申了寬松基調(diào)、指出“要根據(jù)流動(dòng)性供需、物價(jià)和經(jīng)濟(jì)形勢等基礎(chǔ)條件的變化進(jìn)行適度調(diào)整”，但也排除了量化寬松的必要性和可能性，指出“要防止過度“放水”固化結(jié)構(gòu)扭曲、推升債務(wù)和杠桿水平”、且“目前各類貨幣政策工具都有較大的空間，能夠有效調(diào)節(jié)和供給流動(dòng)性”。

　　因此，我們預(yù)計(jì)央行未來將繼續(xù)使用現(xiàn)有工具放松貨幣政策（見《激辯中國的貨幣寬松》）。我們預(yù)計(jì)年內(nèi)（可能在三季度）至少再降息25個(gè)基點(diǎn)，以將實(shí)際利率拉回至2014年平均水平。此外，我們預(yù)計(jì)央行將再降準(zhǔn)至少100個(gè)基點(diǎn)，以抵消資本外流、將貨幣市場利率維持在低位，同時(shí)進(jìn)一步放松人民幣貸款額度及其他信貸投放限制、擴(kuò)大PSL規(guī)模。央行在貨幣政策報(bào)告中披露今年一季度已向國開行撥付PSL資金1318億元、超過了去年全年撥付規(guī)模（3831億元）的三分之一。作為對基建和棚改項(xiàng)目直接、有效的資金支持工具，我們估計(jì)PSL會(huì)在二季度繼續(xù)加快撥付、全年撥付規(guī)模有望超過1.5萬億元。我們當(dāng)前的預(yù)測已經(jīng)考慮了上述政策寬松，因此維持二、三季度經(jīng)濟(jì)環(huán)比增速好轉(zhuǎn)、全年GDP增長6.8%的預(yù)測不變。
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