經(jīng)濟(jì)學(xué)家、耶魯教授陳志武：股市對(duì)窮二代更有利

　　近日，中國(guó)股市持續(xù)上演劇烈動(dòng)蕩，證監(jiān)會(huì)、央行緊急救市。杠桿是股市風(fēng)波的源頭嗎？證監(jiān)會(huì)該承擔(dān)什么樣的責(zé)任？救市有什么后遺癥？股市還會(huì)有更大的風(fēng)險(xiǎn)嗎？該如何修復(fù)股市機(jī)制？救市對(duì)貨幣環(huán)境有什么影響？中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度下降的同時(shí)，增長(zhǎng)質(zhì)量提高了嗎？就這些問(wèn)題，著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家、耶魯大學(xué)金融學(xué)終身教授、人文經(jīng)濟(jì)學(xué)會(huì)理事陳志武將為股民解惑。　　
        不要擔(dān)心外資，其實(shí)外資更擔(dān)心中國(guó)

　　陳志武：

　　在中國(guó)，我們的歷史研究基本上停留在考據(jù)的層面，對(duì)歷史資料進(jìn)行整理，當(dāng)然我知道很多歷史學(xué)家確確實(shí)實(shí)花了他們一生的事業(yè)，一生的時(shí)間，對(duì)于很多歷史的資料進(jìn)行盡可能詳盡的、嚴(yán)格的、嚴(yán)謹(jǐn)?shù)目甲C。但是以往的歷史研究，多數(shù)情況下把歷史資料做了整理以后，做了一些猜測(cè)，什么時(shí)候發(fā)生了什么事，背后可能的原因是什么。但是張三做研究明朝的歷史，金朝的歷史，某一件事最后盡管看史料可能是一樣的，但是得出的結(jié)論，張三和李四的不一樣，李四的和王五的又不一樣，到最后怎么判斷，到底張三的猜測(cè)是對(duì)的，李四的猜測(cè)是對(duì)的，王五的猜測(cè)是對(duì)的，這是沒(méi)辦法的。我們現(xiàn)在提出、推動(dòng)的量化研究方法，可以把不同的假說(shuō)放在一起，然后盡可能的找更多，更詳細(xì)的歷史資料進(jìn)行量化，把歷史資料量化以后，經(jīng)過(guò)嚴(yán)謹(jǐn)?shù)默F(xiàn)代統(tǒng)計(jì)學(xué)、計(jì)量學(xué)的方法，對(duì)不同的假說(shuō)進(jìn)行證明真?zhèn)巍Ｒ驗(yàn)橛辛私y(tǒng)計(jì)計(jì)量的方法，大樣本的數(shù)據(jù)讓我們做檢驗(yàn)，我們可以排斥掉一些假說(shuō)，接受一些假說(shuō)。當(dāng)然，我知道以前學(xué)界的學(xué)者會(huì)覺(jué)得，*9，歷史怎么可以量化？第二，即使你能夠把一些歷史現(xiàn)象、歷史資料都量化，但是到最后，你能夠回答的那些問(wèn)題，發(fā)現(xiàn)的知識(shí)不太可能是新的，最多是那些老的東西。

　　我們辦了三屆量化歷史講習(xí)班，包括三次量化歷史研究的年會(huì)，看到很多的研究，聽(tīng)到很多的研究報(bào)告，讓我們不得不佩服，實(shí)際上量化歷史研究可以告訴我們很多原來(lái)不了解的東西。

　　陳志武：

　　我最近講的比較多的話題，特別是在金融危機(jī)發(fā)生的時(shí)候，當(dāng)我們開(kāi)始懷疑是不是要發(fā)展金融市場(chǎng)和資本市場(chǎng)的時(shí)候，這時(shí)候尤其有必要了解一下，在中國(guó)原來(lái)不同朝代的社會(huì)，當(dāng)時(shí)中國(guó)人是怎么樣應(yīng)對(duì)災(zāi)害風(fēng)險(xiǎn)和其他天災(zāi)人禍的沖擊。我跟河南大學(xué)彭凱翔，和我的兩個(gè)學(xué)生我們一起做了一些研究，看出來(lái)在原來(lái)中國(guó)不同的朝代，尤其我們用清朝的數(shù)據(jù)可以看出來(lái)，那時(shí)候中國(guó)沒(méi)有什么金融市場(chǎng)。到最后我們會(huì)問(wèn)，沒(méi)有金融市場(chǎng)的傳統(tǒng)社會(huì)，那時(shí)候中國(guó)人面對(duì)災(zāi)害沖擊，風(fēng)險(xiǎn)事件帶來(lái)的生存挑戰(zhàn)，他們靠什么方式求生存，去規(guī)避這些風(fēng)險(xiǎn)？結(jié)果我們發(fā)現(xiàn)，一般的人面對(duì)天災(zāi)人禍沖擊，要么把土地賣掉，要么把妻子女兒賣掉，通過(guò)變現(xiàn)得到的錢，一家人能夠求得一條活路。我們用到清朝十八、十九世紀(jì)的數(shù)據(jù)，也非常充分地證明，每當(dāng)災(zāi)荒的時(shí)候，妻妾被賣掉的數(shù)量比平時(shí)高很多，尤其那時(shí)候妻妾的價(jià)格，因?yàn)槠捩?yīng)大量上市，需求相對(duì)減少，價(jià)格方面比平時(shí)低很多。

　　再一個(gè)，土地方面也是很明顯的。我們以前中國(guó)的教科書(shū)，還有我們學(xué)到很多不同的理論都說(shuō)，地私有帶來(lái)土地的兼并，造成了每一個(gè)朝代最后以土地過(guò)渡往少數(shù)地主、富農(nóng)手里集中，這樣導(dǎo)致每個(gè)朝代末期的農(nóng)民要發(fā)動(dòng)起義。但是我們這些量化歷史研究很充分的說(shuō)明，原來(lái)正是因?yàn)闆](méi)有金融市場(chǎng)，才造成了每當(dāng)災(zāi)荒發(fā)生的時(shí)候，那么多的農(nóng)民沒(méi)有別的路可走，要么賣妻賣女，要么把土地、房子賣掉，這樣造成土地往少數(shù)人手里集中。

　　現(xiàn)在這樣又有各種保險(xiǎn)，各種銀行產(chǎn)品的服務(wù)，還有其他的退休養(yǎng)老方方面面的基金產(chǎn)品和其他金融品種的供給，這么豐富了以后，今天實(shí)際上在中國(guó)，不管是湖南、湖北，還是河南，哪里發(fā)生水災(zāi)、旱災(zāi)，以及其他的災(zāi)害，我們沒(méi)有聽(tīng)說(shuō)過(guò)太多的農(nóng)民被迫要賣地，賣妻賣女，沒(méi)有這種現(xiàn)象。通過(guò)收集大樣本的歷史數(shù)據(jù)庫(kù)，所謂歷史大數(shù)據(jù)時(shí)代，加上量化歷史研究方法，可以讓我們了解到很多原來(lái)誤解了很多年，關(guān)于人類社會(huì)方方面面的規(guī)律。

　　對(duì)于今天中國(guó)社會(huì)來(lái)說(shuō)，金融市場(chǎng)發(fā)展起來(lái)很不容易，特別是股票市場(chǎng)發(fā)展起來(lái)很不容易，所以我們經(jīng)常對(duì)于是不是要發(fā)展金融，是不是要更多、更好、更深的發(fā)展金融，很容易動(dòng)搖。另一方面，原來(lái)很多完全基于定性的歷史研究方法，沒(méi)有真正把科學(xué)精神帶入到他們的研究中，所以傳統(tǒng)的歷史研究方法給我們帶來(lái)了那么多的誤導(dǎo)性，甚至到今天還誤導(dǎo)整個(gè)中國(guó)社會(huì)。今天通過(guò)更嚴(yán)謹(jǐn)?shù)目茖W(xué)研究方法、量化歷史研究方法，可以讓我們把真實(shí)的中國(guó)歷史和世界其他國(guó)家的歷史經(jīng)歷是怎么回事，更多的還原出來(lái)。

　　陳志武：

　　清朝以前肯定沒(méi)有這樣的經(jīng)歷。首先，我們看到在清朝十七、十八世紀(jì)之前，連西方的金融市場(chǎng)也不是很發(fā)達(dá)，同時(shí)也因?yàn)槭呤兰o(jì)之前，中國(guó)跟其他的國(guó)家有一些商業(yè)來(lái)往，沒(méi)有什么金融來(lái)往。十七世紀(jì)之前，西歐那些國(guó)家的金融市場(chǎng)也正在興起的過(guò)程中，還沒(méi)有達(dá)到可以讓他們輸出金融資源、輸出金融服務(wù)的程度。當(dāng)然到了十九世紀(jì)后期可能情況有一些變化。

　　我們也看到了很多教科書(shū)說(shuō)，甲午賠款，還有是庚子賠款，造成了中國(guó)清政府欠很多的外債。清政府在甲午戰(zhàn)爭(zhēng)中敗給了日本，再加上八國(guó)聯(lián)軍打進(jìn)來(lái)帶來(lái)的庚子賠款，這些賠償金額太大了，對(duì)當(dāng)時(shí)的清政府馬上帶來(lái)很大的融資挑戰(zhàn)。當(dāng)時(shí)清政府的擔(dān)子實(shí)在是太大了，后來(lái)通過(guò)西方的銀行到歐洲市場(chǎng)上發(fā)行債券，按照5%到6%左右的年利率，幫助清政府融到了很多資金，把庚子賠款支付掉，把欠日本的賠款也支付掉。表面上看，清政府從1901、1902年開(kāi)始，財(cái)政狀況每年是每況愈下，財(cái)政赤字越來(lái)越大，后來(lái)清政府在這個(gè)意義上很難再活下去了，所以過(guò)去的學(xué)者下了一個(gè)結(jié)論：你看看這些外國(guó)資本把清政府給弄傷了，逼著清政府借了這么多的錢，清政府的財(cái)務(wù)包袱、債務(wù)包袱這么重，壓的清政府最后抬不起頭。

　　這種研究結(jié)論是很有問(wèn)題的。因?yàn)樵瓉?lái)這些研究更多只看到表面上的。他們沒(méi)想到為什么清政府在甲午戰(zhàn)爭(zhēng)中會(huì)失??？為什么八國(guó)聯(lián)軍會(huì)打進(jìn)來(lái)？八國(guó)聯(lián)軍打進(jìn)來(lái)之前？義和團(tuán)在中間起了角色是什么？最近幾年關(guān)于貨幣戰(zhàn)爭(zhēng)、金融陰謀論等等到處都是，很流行，產(chǎn)生的誤導(dǎo)這么多，就是因?yàn)檫@些做歷史研究的學(xué)者太不嚴(yán)謹(jǐn)了，沒(méi)有真正在因果關(guān)系上理清楚，只是停留在表面上。

　　我的意思是說(shuō)，如果清政府自己那么好，它原來(lái)早就發(fā)展出來(lái)了資本市場(chǎng)，可以幫助政府發(fā)國(guó)債，融幾個(gè)億，甚至幾十億兩銀子的資金都沒(méi)問(wèn)題。清政府用不著借外債了。第二，更好的是清朝兩百多年里，更早的把財(cái)力、國(guó)力都發(fā)展的很好，尤其通過(guò)借債發(fā)展，本來(lái)可以避免甲午戰(zhàn)爭(zhēng)的失敗，更可以避免給義和團(tuán)運(yùn)動(dòng)提供這么多的理由，煽動(dòng)民意，制造了八國(guó)聯(lián)軍打進(jìn)來(lái)的局面，由此產(chǎn)生后來(lái)庚子賠款，一系列的連鎖反應(yīng)?；剡^(guò)頭看，中國(guó)社會(huì)需要更理智，更理性的研究和分析，需要更多的人開(kāi)啟民智，只有以這種方式，可以避免很多歷史的誤解，也更多的能夠避免以后把外資看成是猛獸，會(huì)過(guò)來(lái)?yè)屛覀兊臇|西。

　　最近我跟一些專家學(xué)者討論中國(guó)資本帳戶開(kāi)放的話題。最近中國(guó)股市，差不多每天要么漲停板，要么跌停板，這種波動(dòng)率在其他國(guó)家是很少的，尤其在發(fā)達(dá)國(guó)家是很少的。在這樣的對(duì)比之下，中國(guó)資本帳戶更開(kāi)放了以后，到底是其他的國(guó)家應(yīng)該更擔(dān)心，還是中國(guó)更擔(dān)心？我覺(jué)得，看到最近中國(guó)資本市場(chǎng)大漲大跌，超常離譜的波動(dòng)率，中國(guó)資本帳戶的開(kāi)放，更應(yīng)該讓金融市場(chǎng)很發(fā)達(dá)國(guó)家的人很擔(dān)心，中國(guó)國(guó)內(nèi)的人更應(yīng)該感到高興。因?yàn)橥ㄟ^(guò)資本帳戶的開(kāi)放，把中國(guó)的波動(dòng)和風(fēng)險(xiǎn)，可以讓外國(guó)投資者，外國(guó)金融機(jī)構(gòu)分?jǐn)傄恍恢劣趪?guó)內(nèi)的一些股民和資本市場(chǎng)參與者獨(dú)擔(dān)這些風(fēng)險(xiǎn)。

　　陳志武：

　　這可以從幾個(gè)方面看。*9個(gè)，允許一定的杠桿是可以的，比如50%，或者100%，一倍的杠桿率還是可以的，如果投資者都可以很理性，知道自己最后都要自負(fù)盈虧，又有充分經(jīng)驗(yàn)的前提下，他們自己可以把握好，到底要用多少杠桿，甚至于不用杠桿，這些決定他們自己都可以做。

　　第二個(gè)，在中國(guó)特殊的背景下，中國(guó)股市大家都知道，都是政策市，這樣一來(lái)，如果杠桿空間太大，很容易會(huì)造成我們平時(shí)擔(dān)心的政策必然隱含的道德風(fēng)險(xiǎn)的問(wèn)題被放大很多倍。道理很簡(jiǎn)單，過(guò)去幾個(gè)月，這么多人都看到?jīng)Q策層鼓勵(lì)股市的發(fā)展，資本市場(chǎng)的發(fā)展，又通過(guò)官方的輿論和媒體，再進(jìn)一步鼓勵(lì)人們進(jìn)入股市，這樣等于政府幫你印錢，在這種錯(cuò)誤的誤導(dǎo)性輿論的影響之下，同時(shí)又允許無(wú)限制的杠桿配資，整個(gè)市場(chǎng)就很容易會(huì)出現(xiàn)我們看到的過(guò)去一個(gè)半月的局面。

　　金融市場(chǎng)，尤其研究股票市場(chǎng)的人都知道，首先，股票每天價(jià)格上漲還是下跌，由邊際投資者決定的，也就是說(shuō)那些大股東、第二大股東、第三大股東等等，他們手中控制的股權(quán)一般是不會(huì)動(dòng)的，可能好多年都不會(huì)動(dòng)，比如李彥宏手中持有百度的股票不會(huì)買賣的，馬化騰手中持有騰訊的股票也不會(huì)買賣的。他們這些大股東對(duì)于每天騰訊、百度股票價(jià)格的上漲、下跌沒(méi)有任何影響。股票上漲下跌跟大股東沒(méi)有任何關(guān)系，而是完全有每天買進(jìn)賣出的投資者邊際的炒家，由他們決定的。這時(shí)我們*9個(gè)要記住的原則。第二，用杠桿、配資買股票，炒股的人，比不用杠桿、只用自己錢炒股的人要更加躁動(dòng)，更加沒(méi)辦法安靜下來(lái)的。像我們過(guò)去幾個(gè)月看到的，A股市場(chǎng)上，如果按照官方兩融的數(shù)據(jù)來(lái)看，兩融的資金占每天深交所、上交所交易量平均的16%、17%，如果再加上場(chǎng)外配資帶來(lái)的交易，實(shí)際上過(guò)去五六個(gè)月，每天A股交易量里大概有三分之一以上都是跟杠桿資金、配資資金有直接的聯(lián)系，盡管這些配資資金占整個(gè)股市市值的百分比很小，可能不到8%，但是他們每天交易量的占比可以高到三分之一以上，這本身說(shuō)明那些配資、用杠桿得到的資金來(lái)炒股的那些人，比一般投資者要遠(yuǎn)遠(yuǎn)更喜歡換手，他們一有風(fēng)吹草動(dòng)就會(huì)交易很多。從這個(gè)意義上來(lái)說(shuō)，在中國(guó)政策市造成股市價(jià)格走向和基本面歷來(lái)就脫節(jié)的大背景下，如果杠桿失控、配資失控，會(huì)使得整個(gè)股市最后沒(méi)有別的出路，只有一條路，像我們過(guò)去一個(gè)月看到的，在某一個(gè)時(shí)間點(diǎn)會(huì)出現(xiàn)快速崩盤的結(jié)局，這確確實(shí)實(shí)跟杠桿有非常大的關(guān)系。

　　陳志武：

　　肯定是發(fā)展股權(quán)市場(chǎng)更好的。以股市為中心的資本市場(chǎng)實(shí)在是太好了，每個(gè)國(guó)家都想要，中國(guó)想要，美國(guó)想要，英國(guó)想要，巴哈馬這樣的十幾萬(wàn)人口的國(guó)家它們也想要。大家都喜歡，因?yàn)樘昧恕?/div>

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