盤點(diǎn):牛市格局終將在改革中誕生

　　中共十八屆三中全會審議通過了《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問題的決定》，15日全文播發(fā)，四大證券報今日在頭版進(jìn)行解讀。上證報稱，不能僅從某一個點(diǎn)來判斷《決定》對某一板塊的利多利空，而是要看全面深化改革總目標(biāo)實現(xiàn)過程中所迸發(fā)的社會活力。社會生產(chǎn)力的進(jìn)一步解放將激活整個社會的全面發(fā)展，其所釋放出的改革紅利，正是支撐股市走牛的重要基礎(chǔ)。中證報表示，在核準(zhǔn)制轉(zhuǎn)變?yōu)樽灾频倪^程中，絕不能幻想可以一蹴而就。推進(jìn)注冊制改革是一個需要監(jiān)管層和市場參與各方智慧和共同努力的系統(tǒng)工程，需經(jīng)過一段時期的平穩(wěn)推進(jìn)，最終理順關(guān)系，讓市場的歸市場，監(jiān)管的歸監(jiān)管，進(jìn)一步釋放資本市場活力。證券日報認(rèn)為，在一系列舉措的推動下，A股市場新一輪的發(fā)展機(jī)遇可期。證券時報認(rèn)為，改革藍(lán)圖為資本市場發(fā)展指明了方向，不僅包括頂層設(shè)計，也涉及重要改革的細(xì)節(jié)，多項正在推進(jìn)的資本市場制度建設(shè)值得期待。其中，股票發(fā)行注冊制首次列入中央文件，將對我國資本市場帶來重大影響。
 

　　股市上周大幅震蕩，周三滬指跌破2100點(diǎn)，周五又大漲，而這一切，有些人歸因于三中全會，一會低于預(yù)期一會又超預(yù)期。短視、浮躁，股市種種陋習(xí)，在此可見一斑。三中全會公報和《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問題的決定》，是綱領(lǐng)性文件，投資者應(yīng)領(lǐng)會實質(zhì)精神?？梢哉f，無論近期股市漲跌如何，三中全會都將對證券市場產(chǎn)生長期重大影響，牛市格局也終將在改革過程中誕生。

　　股市是經(jīng)濟(jì)的晴雨表，中國股市匯集著一批國內(nèi)*3秀的公司。然而，這個本質(zhì)上系優(yōu)化資源配置的場所，卻存在著種種弊??；經(jīng)濟(jì)體制運(yùn)行中存在的各種問題，幾乎都可以跟股市沾上邊。因此，十八屆三中全會作出的全面深化改革若干重大問題的決定，將直接觸動股市的每根神經(jīng)。

　　如國企改革，《決定》提出，國有資本繼續(xù)控股經(jīng)營的自然壟斷行業(yè)，根據(jù)不同行業(yè)特點(diǎn)實行網(wǎng)運(yùn)分開、放開競爭性業(yè)務(wù)，推進(jìn)公共資源配置市場化。進(jìn)一步破除各種形式的行政壟斷。這對目前已上市的大型央企，是一項重大改革，央企某些領(lǐng)域的壟斷格局將被打破?！稕Q定》還提出，凡是能由市場形成價格的都交給市場，政府不進(jìn)行不當(dāng)干預(yù)。推進(jìn)水、石油、天然氣、電力、交通、電信等領(lǐng)域價格改革，放開競爭性環(huán)節(jié)價格。顯然，這項改革又牽涉到眾多上市公司。

　　從短期來看，近期各部委、地方政府結(jié)合學(xué)習(xí)落實三中全會精神，將推出一系列改革措施，對股市產(chǎn)生一定的積極影響。但投資者應(yīng)當(dāng)明白，改革一定會觸及某方面的利益，會有陣痛。我們不能僅從某一個點(diǎn)來判斷《決定》對某一板塊的利多利空，而是要看全面深化改革總目標(biāo)實現(xiàn)過程中所迸發(fā)的社會活力。社會生產(chǎn)力的進(jìn)一步解放將激活整個社會的全面發(fā)展，其所釋放出的改革紅利，正是支撐股市走牛的重要基礎(chǔ)。因此，投資者應(yīng)認(rèn)真研讀《決定》，既要尋找好公司，更要放寬視野，立足長遠(yuǎn)，牢牢把握住分享新一輪改革紅利的機(jī)會。
 

　　《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問題的決定》提出，“推進(jìn)股票發(fā)行注冊制改革”。分析人士認(rèn)為，股票發(fā)行注冊制改革將是資本市場最重大的市場化改革。推進(jìn)注冊制改革絕非新股發(fā)行制度本身“單兵突進(jìn)”修改完善就能實現(xiàn)，更是一項涉及資本市場各層次之間有機(jī)銜接、中介機(jī)構(gòu)和投資者的系統(tǒng)工程。這項歷史性改革將涉及每一位市場參與者的利益，需集合各方智慧平穩(wěn)推進(jìn)，在未來一兩年修改證券法的時間窗口內(nèi)給市場一段過渡期，最終實現(xiàn)讓市場的真正歸市場。

　　面對注冊制，問題核心并不在于是否推出或何時推出，而是應(yīng)該如何推出。在目前的市場和制度環(huán)境下，一刀切、試圖一夜之間迅速實施注冊制改革，必將造成大量企業(yè)短期內(nèi)涌向新股市場，引發(fā)股市波動，損害每一個投資者的利益，這也是誰也不希望看到的局面。

　　改革需要大智慧。在美國市場上，包括集團(tuán)訴訟等在內(nèi)的完善司法體系、成熟的機(jī)構(gòu)投資者、SEC有效行使監(jiān)管職能是推行注冊制的制度基礎(chǔ)。未來，我國要從目前的核準(zhǔn)制平穩(wěn)過渡到注冊制絕不是新股發(fā)行制度本身“單兵突進(jìn)”修改完善就能實現(xiàn)的，更是一項系統(tǒng)工程，在完善多層次資本市場的過程中，實現(xiàn)這一目標(biāo)需要監(jiān)管層把握全局做好法律和制度建設(shè)，盡快扭轉(zhuǎn)監(jiān)管思路，也需要中介機(jī)構(gòu)切實履職盡責(zé)，更需要投資者對新股更成熟的認(rèn)知。

　　一方面，從監(jiān)管者層面來看，推進(jìn)注冊制改革首要的是加快修改證券法。目前證券法規(guī)定“證監(jiān)會設(shè)發(fā)審會，審核股票發(fā)行申請”、“證監(jiān)會依法負(fù)責(zé)核準(zhǔn)股票發(fā)行申請”，成為未來實行注冊制的法律障礙。目前，修法工作已列入明年全國人大常委會立法規(guī)劃，有望為從核準(zhǔn)制向注冊制的轉(zhuǎn)變提供制度安排。在等待法律修改完善的同時，大量與新股發(fā)行相關(guān)的配套法規(guī)制度亟待修改，推進(jìn)注冊制改革可謂時間緊任務(wù)重。

　　其次，需盡快扭轉(zhuǎn)監(jiān)管思路，摒棄原有事前審批的路徑依賴，將工作重心切實轉(zhuǎn)向事中和事后監(jiān)管。從人員配置到部門設(shè)置，多年來監(jiān)管部門把大量精力花費(fèi)在審批事項上，并且多次因各種原因暫停新股發(fā)行，未來監(jiān)管部門需真正扭轉(zhuǎn)監(jiān)管思路，減少行政干預(yù)。

　　再次，應(yīng)加快完善多層次資本市場建設(shè)，盡快推出轉(zhuǎn)板制度并完善退市制度。實行注冊制需要各層次市場之間的有機(jī)銜接，企業(yè)可根據(jù)公開透明的游戲規(guī)則自由選擇轉(zhuǎn)板，不達(dá)標(biāo)的企業(yè)則應(yīng)啟動退市程序至下一級市場，真正讓市場自由選擇，實現(xiàn)優(yōu)勝劣汰。

　　最后，這項改革涉及每一個市場參與者的利益，必須在三公原則和保護(hù)投資者、特別是中小投資者利益的前提下穩(wěn)步推進(jìn)。對于推進(jìn)注冊制的時間表和路線圖，則應(yīng)在制定完成后公開及時發(fā)布。為了減少注冊制改革帶來的沖擊和風(fēng)險，消息人士指出，或在未來一兩年時間內(nèi)大大縮短核準(zhǔn)時間，為最終真正實現(xiàn)注冊制留下過渡期和緩沖期。

　　另一方面，在注冊制下，證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)的職責(zé)是對申報文件的真實性、準(zhǔn)確性、完整性和及時性做合規(guī)性形式審查，而將發(fā)行公司的質(zhì)量留給證券中介機(jī)構(gòu)來判斷和決定。

　　這種股票發(fā)行制度對發(fā)行人、證券中介機(jī)構(gòu)和投資者的要求都比較高。近年來萬福生科、新大地等惡性案例，暴露了發(fā)行人惡意造假成本較低，部分中介機(jī)構(gòu)在執(zhí)業(yè)過程中未能恪盡職守的狀況。這一方面需監(jiān)管部門鐵腕執(zhí)法，提高違法違規(guī)成本，另一方面還需中介機(jī)構(gòu)切實提高執(zhí)業(yè)能力和自我約束，并使市場形成對中介機(jī)構(gòu)的良性淘汰機(jī)制。

　　真正實現(xiàn)注冊制還有賴投資者理性理解注冊制，并理性看待新股發(fā)行。美國市場之所以能成功推行注冊制，有賴于龐大、成熟的投資者隊伍。未來實施注冊制后，新股定價效率高低和準(zhǔn)確與否均離不開投資者的市場博弈，這對投資者的專業(yè)素養(yǎng)和議價能力提出了挑戰(zhàn)。

　　可以說，在核準(zhǔn)制轉(zhuǎn)變?yōu)樽灾频倪^程中，絕不能幻想可以一蹴而就。推進(jìn)注冊制改革是一個需要監(jiān)管層和市場參與各方智慧和共同努力的系統(tǒng)工程，需經(jīng)過一段時期的平穩(wěn)推進(jìn)，最終理順關(guān)系，讓市場的歸市場，監(jiān)管的歸監(jiān)管，進(jìn)一步釋放資本市場活力。
 

　　《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問題的決定》提出，健全多層次資本市場體系，推進(jìn)股票發(fā)行注冊制改革，多渠道推動股權(quán)融資，發(fā)展并規(guī)范債券市場，提高直接融資比重。

　　應(yīng)該說，這一表述為我國資本市場的發(fā)展指明了市場化、法制化的方向，將助力資本市場頂層設(shè)計，為資本市場帶來新一輪難得的發(fā)展機(jī)遇。

　　首先是“健全多層次資本市場體系”將為A股市場帶來新的發(fā)展機(jī)遇。

　　我們看到，我國多層次的資本市場正在不斷的完善，除主板外，中小板、創(chuàng)業(yè)板也有了較快發(fā)展。“新三板”擴(kuò)容成為市場關(guān)注的一個焦點(diǎn)，而這項工作目前就“只欠東風(fēng)”了。

　　今年以來，“新三板”掛牌企業(yè)數(shù)量增速明顯。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，目前在“新三板”市場掛牌企業(yè)總計345家，已入駐主辦券商共有79家。而有券商預(yù)測，未來5年，累計將約有7000家企業(yè)掛牌，總市值約1.4萬億元。如果監(jiān)管層站在破解小微企業(yè)融資難的戰(zhàn)略高度上積極鼓勵“新三板”做大做強(qiáng)，實際掛牌數(shù)量將超過預(yù)測量。

　　當(dāng)前，建設(shè)多層次資本市場的目的就是激活民間的活力，支持中小微企業(yè)的發(fā)展，推動經(jīng)濟(jì)發(fā)展方向轉(zhuǎn)變和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整。應(yīng)進(jìn)一步壯大創(chuàng)業(yè)板市場，擴(kuò)大“新三板”市場，積極穩(wěn)妥推進(jìn)柜臺交易等。

　　其次是“推進(jìn)股票發(fā)行注冊制改革”將為A股市場帶來新的發(fā)展機(jī)遇。

　　在業(yè)界看來，“推進(jìn)股票發(fā)行注冊制改革”是一個重大突破，因為這一前所未有的提法是資本市場踐行市場化、法制化改革的重大方向。

　　發(fā)行審核引入注冊制，其根本目的在于*5程度地滿足不同類型公司的融資需求和相應(yīng)投資者的投資需求，并在一定程度上，能夠從客觀上導(dǎo)致公開發(fā)行公司的數(shù)量增加、不同層次股票市場交易需求的增加，對于多層次資本市場的建設(shè)形成助推動力。

　　推行注冊制對A股市場具有劃時代的意義，將引發(fā)股市格局的重大變化。同時，市場也會變得更加理性、成熟。在股票發(fā)行注冊制改革下，市場將更加重視價值投資，配套退市制度將發(fā)揮作用，從而改變當(dāng)前股市中“不死鳥”長期存在的現(xiàn)象。

　　再次，“多渠道推動股權(quán)融資，發(fā)展并規(guī)范債券市場，提高直接融資比重”將為A股市場帶來新的發(fā)展機(jī)遇。

　　當(dāng)前我國間接融資在社會融資總額中居于主導(dǎo)地位，直接融資發(fā)展明顯不足。本次改革提出多渠道推動股權(quán)融資，發(fā)展并規(guī)范債券市場，提高直接融資比重正是瞄準(zhǔn)這一頑疾，將有力改善直接融資不足的現(xiàn)狀。

　　有統(tǒng)計顯示，2012年末，我國新增社會融資規(guī)模高達(dá)15.8萬億元，貸款與承兌票據(jù)占80.9%，只有15.9%來自股票和債券融資，遠(yuǎn)低于同期美國的89.7%，歐元區(qū)的76.7%及日本的40%。

　　總之，在一系列舉措的推動下，A股市場新一輪的發(fā)展機(jī)遇可期。
 

　　《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問題的決定》上周正式發(fā)布，《決定》中涉及多個資本市場關(guān)鍵詞：推進(jìn)股票發(fā)行注冊制改革，健全多層次資本市場體系，多渠道推動股權(quán)融資，發(fā)展并規(guī)范債券市場，提高直接融資比重、改善科技型中小企業(yè)融資條件、優(yōu)化上市公司投資者回報機(jī)制，保護(hù)投資者尤其是中小投資者合法權(quán)益等。

　　市場人士表示，改革藍(lán)圖為資本市場發(fā)展指明了方向，不僅包括頂層設(shè)計，也涉及重要改革的細(xì)節(jié)，多項正在推進(jìn)的資本市場制度建設(shè)值得期待。其中，股票發(fā)行注冊制首次列入中央文件，將對我國資本市場帶來重大影響。

　　推進(jìn)新股發(fā)行注冊制將改變股市格局

　　《決定》明確指出，推進(jìn)股票發(fā)行注冊制改革。“這是股票發(fā)行注冊制首次列入中央文件，將對我國資本市場帶來重大影響。”武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長董登新（微博）認(rèn)為，中國股市市場化進(jìn)程中的*5障礙就是對股票發(fā)行的過度行政干預(yù)。近一兩年來，市場對實行注冊制的呼聲很高，監(jiān)管層也多次透露未來要推行注冊制的信號。

　　與當(dāng)前的審核制不同，注冊制意味著監(jiān)管部門對擬上市企業(yè)不作實質(zhì)條件的限制，凡是擬發(fā)行證券的發(fā)行人，在公開合法的前提下把企業(yè)信息和資料準(zhǔn)確完整的公諸于眾，是否存在投資價值將完全由市場判斷。

　　這被稱為“市場化改革方向”。此前，就有業(yè)內(nèi)人士預(yù)測新股發(fā)行有望在2015年過渡到注冊制，但如何推進(jìn)，怎么落實，目前尚無定論。海通證券副總裁、首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李迅雷表示，明確注冊制是這次金融領(lǐng)域的一大看點(diǎn)，但從核準(zhǔn)制到注冊制的過渡有一定難度，近期推行可行性不大。

　　其中一個重要原因就在于，現(xiàn)行《證券法》對注冊制的實施存在法律障礙。據(jù)了解，《證券法》修訂已經(jīng)列入十二屆全國人大常委會立法規(guī)劃，新的《證券法》將完善公開發(fā)行制度，簡化行政許可程序，強(qiáng)化事后監(jiān)管執(zhí)法，為從核準(zhǔn)制向注冊制的轉(zhuǎn)變提供制度安排。但需要注意的是，注冊制在修法以前不可能推出。

　　“作為新股發(fā)行改革的長遠(yuǎn)目標(biāo)，股票發(fā)行注冊制改革方向是正確的”，李迅雷表示，在股票發(fā)行注冊制改革下，上市公司發(fā)行規(guī)模將會擴(kuò)大，發(fā)行價格將會降低，未來股市更加市場化，市場將更加重視價值投資，配套退市制度將會起作用，這將改變當(dāng)前股市中無退出機(jī)制現(xiàn)象。
 

　　《決定》指出，健全多層次資本市場體系，多渠道推動股權(quán)融資，發(fā)展并規(guī)范債券市場，提高直接融資比重。在西部證券總經(jīng)理助理兼場外市場部總經(jīng)理程曉明看來，這意味著在發(fā)展主板市場之外需加快“新三板”市場的發(fā)展。

　　近期，市場對新三板擴(kuò)容保持高度關(guān)注。據(jù)14日參加全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)擴(kuò)大試點(diǎn)主辦券商動員暨技術(shù)系統(tǒng)建設(shè)培訓(xùn)會的參會代表透露，新三板擴(kuò)容方案很快將會公布，而在此前，全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有限責(zé)任公司董事長楊曉嘉曾表示，擴(kuò)大試點(diǎn)的條件已經(jīng)具備。

　　消息人士指出，擴(kuò)容具體方案已經(jīng)完善定稿，目前只等國務(wù)院審批后實施。

　　程曉明認(rèn)為，《決定》提出的“提高直接融資比重”是針對整個資本市場而言，要實現(xiàn)這一點(diǎn)，就要徹底解決交易的問題。而要解決交易這個核心問題，新三板及地方股權(quán)交易所等交易平臺尤為重要。
 

　　《決定》指出，擴(kuò)展投資和租賃服務(wù)等途徑，優(yōu)化上市公司投資者回報機(jī)制，保護(hù)投資者尤其是中小投資者合法權(quán)益，多渠道增加居民財產(chǎn)性收入。

　　此前，證監(jiān)會主席肖鋼在題為《保護(hù)中小投資者就是保護(hù)資本市場》的文章中表示，將多舉措保障投資者利益，力圖在全社會形成保護(hù)中小投資者的良好氛圍，使中小投資者享受到資本市場改革發(fā)展的紅利。

　　市場人士預(yù)計，肖鋼提到的多舉措制度保障有望涉及優(yōu)先股、股份回購等制度安排。證監(jiān)會新聞發(fā)言人此前表示，證監(jiān)會正在積極推進(jìn)優(yōu)先股各項準(zhǔn)備工作，方案一旦成熟將及時向市場公開征求意見。

　　對于優(yōu)先股，市場存有爭議。中金公司王漢鋒認(rèn)為，推行優(yōu)先股將提高上市公司對投資者的回報。優(yōu)先股股價波動較小，回報穩(wěn)定，對于風(fēng)險承受能力低的中小投資者來講，具有一定的吸引力，同時也能改變中國上市公司分紅較低的現(xiàn)狀。