招商證券：眾人拾柴火焰高 風(fēng)險(xiǎn)在哪里
　　直到現(xiàn)在一些專業(yè)投資者還熱衷于研究這個(gè)問題：“這輪牛市行情為什么能起來”，這本身就很奇異。由于對(duì)牛市本身存在的理由始終存在爭(zhēng)議，分析師缺乏討論的一致基礎(chǔ)，這在這輪行情龍頭的新興行業(yè)股上也得以體現(xiàn)。如果說2007年藍(lán)籌股行情時(shí)分析師們最后還能努力量化論證估值到底多少合適，現(xiàn)在的終極問題是你信還是不信新興行業(yè)的故事本身。
　　一、不可忽視投資者的樂觀情緒
　　歷史經(jīng)驗(yàn)表明切不可忽視投資者的樂觀情緒，3月份出現(xiàn)的強(qiáng)勢(shì)連續(xù)上漲是一個(gè)強(qiáng)烈的情緒信號(hào)，而當(dāng)前的人口結(jié)構(gòu)也支持股市源源不斷的新生力量。
　　80后新投資者跑步入場(chǎng)是這輪牛市的一個(gè)很大變化。上一輪牛市以后，80年代生育高峰時(shí)期的年輕人才紛紛踏上工作崗位，并且小有積蓄。根據(jù)證監(jiān)會(huì)披露的數(shù)據(jù)，一季度新增股票賬戶中62％來自于80后的新投資者。
　　這些80后新投資者的特點(diǎn)之一是伴隨著互聯(lián)網(wǎng)成長(zhǎng)，并且本身就是新興行業(yè)的消費(fèi)主力，因此對(duì)于這些行業(yè)的成長(zhǎng)故事接受度更高。特點(diǎn)之二是這些投資者大部分以前從未接觸或關(guān)心過股市，沒有歷史負(fù)擔(dān)，一些老股民耳熟能詳?shù)某垂尚牡茫热绯吹蛢r(jià)股、次新股等等對(duì)于他們來說是比較陌生的，更重要的是他們不像老股民那樣癡迷技術(shù)分析和看圖選股。
　　這些特點(diǎn)導(dǎo)致的結(jié)果是加劇新興成長(zhǎng)行業(yè)拉開和傳統(tǒng)行業(yè)的剪刀差，未來傳統(tǒng)行業(yè)的公司也需要能迎合市場(chǎng)喜歡的方向才能獲得資金關(guān)注。但是換個(gè)角度去思考，這樣的企業(yè)反而是預(yù)期逆轉(zhuǎn)空間*5的，這就是零售、紡織服裝、電氣設(shè)備行業(yè)一季度顯著跑贏其他行業(yè)的根本原因。
　　二、牛市進(jìn)入中盤
　　我們認(rèn)為牛市博弈的三階段循環(huán)是：1）龍頭打開估值空間（券商、互聯(lián)網(wǎng)信息消費(fèi)）。2）不愿追漲的資金尋找彈性*5的輪漲板塊。3）踏空資金填補(bǔ)價(jià)值洼地。
　　可以看到，在當(dāng)前階段無論大小或者是行業(yè)風(fēng)格均被淡化，市場(chǎng)進(jìn)入輪動(dòng)普漲階段，投資者需要專注于尋找“前期滯漲+彈性*5的預(yù)期修正”的投資機(jī)會(huì)。
　　三、風(fēng)險(xiǎn)在哪里
　　海外市場(chǎng)的老策略師們都喜歡說這句話，“Bull markets climb the wall of worry”，大意就是只要仍然有人在擔(dān)憂市場(chǎng)，牛市就仍然沒有結(jié)束。近期股指期貨頻繁出現(xiàn)折價(jià)，其實(shí)是部分機(jī)構(gòu)投資者擔(dān)憂情緒的反映，我們認(rèn)為質(zhì)疑者的存在對(duì)于牛市來說是個(gè)好現(xiàn)象。
　　自從中央銀行制度建立以來，20世紀(jì)以后的股票市場(chǎng)泡沫就和貨幣政策密切相關(guān)。過去百年間股票市場(chǎng)泡沫的終結(jié)理由無一不是因?yàn)樨泿耪叻较虬l(fā)生重大轉(zhuǎn)變，逆轉(zhuǎn)了之前偏于寬松的基調(diào)，我們認(rèn)為這次也不會(huì)例外。我們認(rèn)為貨幣政策的方向轉(zhuǎn)變和實(shí)際觀測(cè)到的參考利率出現(xiàn)上漲是兩回事。正因?yàn)橹醒脬y行結(jié)合當(dāng)下經(jīng)濟(jì)的實(shí)際發(fā)展需要，判斷當(dāng)前利率不足以支持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)發(fā)展，所以才有必要維持偏于寬松的政策方向；而只有當(dāng)投資者意識(shí)到貨幣政策已經(jīng)完全轉(zhuǎn)向，未來融資資金的獲取成本會(huì)持續(xù)上漲直至抵消股票市場(chǎng)的賺錢效應(yīng)時(shí)泡沫才會(huì)終結(jié)。
　　從短期來講，我們認(rèn)為監(jiān)管層的“窗口指導(dǎo)”可能是更大的擾動(dòng)因素。但是就如同“119”或者是更早的“530”，對(duì)市場(chǎng)的影響往往只能觸發(fā)中級(jí)調(diào)整，并無法阻擋牛市步伐。
　　四、差異化的配置思路
　　大金融近期因?yàn)楦母镱A(yù)期已經(jīng)積聚了相當(dāng)大的人氣，但是從階段漲幅來看仍然有較大補(bǔ)漲空間。之前的大幅降準(zhǔn)是催化劑，后續(xù)的降準(zhǔn)降息仍然可以預(yù)期，這將支撐大金融的補(bǔ)漲行情；
　　繼續(xù)看多周期性行業(yè)（包括地產(chǎn)、建材、鋼鐵、有色、煤炭、機(jī)械、化工等）的預(yù)期修復(fù)空間。降準(zhǔn)確認(rèn)了高層對(duì)于經(jīng)濟(jì)失速下滑的擔(dān)憂，亢奮中的股票市場(chǎng)可以合理預(yù)期未來會(huì)看到更多的財(cái)政和投資刺激，我們認(rèn)為周期性行業(yè)的補(bǔ)漲和預(yù)期修正空間是*5的；
　　維持兩個(gè)自下而上的選股思路：一個(gè)是在未來需要通過價(jià)格改革來創(chuàng)造盈利空間，吸引企業(yè)參與公用事業(yè)投資的細(xì)分產(chǎn)業(yè)鏈（方向包括鐵路、電力、水務(wù)、節(jié)能環(huán)保、管網(wǎng)）中尋找新的成長(zhǎng)故事。我們認(rèn)為在這些行業(yè)中未來自下而上會(huì)產(chǎn)生許多新的成長(zhǎng)故事；另一個(gè)是自下而上布局傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)在和自身業(yè)務(wù)相關(guān)的信息化領(lǐng)域的拓展，如農(nóng)業(yè)、家電、紡織服裝、醫(yī)藥等。
　　主題方面相對(duì)更看好互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療、“互聯(lián)網(wǎng)+”、工業(yè)4.0以及國(guó)企改革概念。