經(jīng)濟增長依然面臨放緩壓力。今年兩會后的寬松政策帶動了總需求的擴張。但近期政策方面的不確定性導(dǎo)致政策刺激力度減弱，經(jīng)濟增長面臨更大阻力。需求在5月份已經(jīng)開始走弱，將逐步向生產(chǎn)面?zhèn)鲗?dǎo)，加大經(jīng)濟放緩壓力。雖然高頻數(shù)據(jù)顯示基數(shù)效應(yīng)推動六大發(fā)電集團耗煤量同比增速顯著改善，但考慮到去年水電增速的高基數(shù)，今年總體發(fā)電量漲幅有限。而去年6月工業(yè)增加值同比增速較5月大幅回升0.7個百分點至6.8%，形成高基數(shù)。因此，我們預(yù)計今年5月工業(yè)增加值同比增速將有所放緩，經(jīng)濟下行壓力持續(xù)。
政策將向穩(wěn)增長方向回擺。國外風(fēng)險事件不斷，國內(nèi)經(jīng)濟下行壓力上升，均支持穩(wěn)增長政策發(fā)力。英國意外脫歐后外部不確定性增加，將從貿(mào)易和資本流動等多個渠道對中國形成沖擊。雖然目前來看影響有限，但不排除事件發(fā)酵升級，影響加大的可能。因此，需要穩(wěn)增長政策加碼推動國內(nèi)經(jīng)濟企穩(wěn)，增強對外部風(fēng)險的抵御能力。同時，國內(nèi)經(jīng)濟下行壓力上升導(dǎo)致部分地區(qū)就業(yè)失穩(wěn)和金融風(fēng)險可能性上升，提高對穩(wěn)增長政策訴求。因而，未來政策將更為清晰的向穩(wěn)增長方向回擺，推動經(jīng)濟企穩(wěn)回升。在推進供給側(cè)改革的同時，繼續(xù)保證需求平穩(wěn)。去杠桿將更為漸進有序，6月23日國新辦就債務(wù)率進行的吹風(fēng)會表示過快的去杠桿將產(chǎn)生另外的風(fēng)險。顯示政府已經(jīng)認識到過快去杠桿對需求的負面作用。未來供給改革將與穩(wěn)定需求共同推進，政策將再度向穩(wěn)增長回擺。
實體經(jīng)濟資金面改善與投資意愿上升將推動需求企穩(wěn)回升。2季度以來信貸社融投放速度明顯放緩，導(dǎo)致需求出現(xiàn)回落。然而隨著政策再度向穩(wěn)增長回擺，信貸社融將再度加快投放速度。實體經(jīng)濟資金面已經(jīng)開始邊際改善，6月地方政府債累計發(fā)行1.01萬億元，較5月環(huán)比增加4802.5億元。而企業(yè)債、公司債、中期票據(jù)和短期融資券等信用債凈融資額較5月增加1771.9億元至2117.0億元。隨著穩(wěn)增長政策再度發(fā)力，信貸社融加速投放將再度改善實體經(jīng)濟資金面。而政策清晰的轉(zhuǎn)向穩(wěn)增長將提高實體經(jīng)濟投資意愿，和資金面改善一起推動投資需求企穩(wěn)回升。由于需求放緩導(dǎo)致房地產(chǎn)投資年度高點已過，去產(chǎn)能壓力下制造業(yè)投資持續(xù)疲弱，需求回升將主要體現(xiàn)基建投資方面。而資金再度“脫虛向?qū)?rdquo;將為資本市場帶來調(diào)整壓力，特別是對利率水平顯著脫離基本面支撐的債券市場。
通脹放緩壓力加大，工業(yè)品通縮再度抬頭。5月高頻數(shù)據(jù)顯示通脹下行速度有所加快。蔬菜供給改善推動蔬菜價格在5月繼續(xù)快速下跌，環(huán)比跌幅繼續(xù)處于過去6年*5值附近。而豬肉供給回升導(dǎo)致豬肉價格環(huán)比開始下跌，生豬存欄量從2月以來連續(xù)回升，周度數(shù)據(jù)顯示6月豬肉價格出現(xiàn)近3個月以來的首次環(huán)比下跌，且跌幅在持續(xù)擴大。供給改善抑制上漲空間，同時基數(shù)效應(yīng)拉低豬肉同比增速，未來幾個月豬肉價格將對CPI同比增速持續(xù)形成負貢獻。我們預(yù)測6月CPI同比增速繼續(xù)放緩至1.8%水平。而需求放緩短期對工業(yè)品價格形成抑制，同時相較于高頻工業(yè)品價格，PPI反應(yīng)較為滯后，6月PPI跌幅可能再度擴大。
政策向穩(wěn)增長回擺將推動經(jīng)濟在3季度企穩(wěn)。經(jīng)濟穩(wěn)定增長是改革能夠有效推進的前提，因而需要同時推進供給改革和需求穩(wěn)定。2季度初政策擾動導(dǎo)致經(jīng)濟下行壓力上升，我們下調(diào)了2季度和全年的經(jīng)濟增速預(yù)測。經(jīng)濟下行壓力加大環(huán)境下政策將向穩(wěn)增長回擺，通過信貸社融加速投放改善實體經(jīng)濟資金面，以清晰的政策目標(biāo)推動實體經(jīng)濟投資意愿回升，實現(xiàn)總需求和經(jīng)濟企穩(wěn)。因此，我們預(yù)測3季度實體經(jīng)濟表現(xiàn)將較2季度有所改善，考慮到去年金融業(yè)基數(shù)影響，我們預(yù)計2、3季度GDP增速將均為6.7%。
本文來源：光大宏觀；作者：徐高 楊業(yè)偉