來源：高頓網(wǎng)校 發(fā)布時間：2016-02-03 09:45 責編：admin

2015年四季度美國實際GDP季環(huán)比增長年率僅為0.7%，較上一季度下降1.3個百分點，并弱于預(yù)期水平。
 
2008年至今，雖然出臺了一系列救助和刺激政策，但美國政府消費和支出的增長貢獻僅為-0.05個百分點。
 
2015年四季度，美國凈出口造成了0.47個百分點的增長拖累，出口的增長貢獻直降0.4個百分點，長期影響中性的國際貿(mào)易正成為美國短期增長的重要掣肘因素，美聯(lián)儲在貨幣緊縮上將被迫變得更加審慎。
 
全球動蕩的大背景下，美國貨幣政策選擇格外令人關(guān)注，但美聯(lián)儲近期傳遞出的信號卻格外模糊。
 
1月27日，美聯(lián)儲主席耶倫將基準利率繼續(xù)維持在0.25%~0.5%區(qū)間不變，且沒有給出明確的前瞻指引。1月末，美國官方公布的核心數(shù)據(jù)顯示，2015年四季度美國實際GDP季環(huán)比增長年率僅為0.7%，較上一季度下降1.3個百分點，并弱于預(yù)期水平。然而，貌似羸弱的數(shù)據(jù)卻給市場帶來了提振效應(yīng)，數(shù)據(jù)公布后，美股、美元均明顯走強，暗示著美聯(lián)儲加息概率不降反升。種種異象表明，美聯(lián)儲的政策選擇不會那么簡單。我們認為，美聯(lián)儲尚未亮出底牌，懸念將留待3月揭曉。
 
美聯(lián)儲的政策行為是基于政策目標和政策環(huán)境的權(quán)衡結(jié)果。以2008年為分界線，美聯(lián)儲的政策目標排序從“物價穩(wěn)定+充分就業(yè)”轉(zhuǎn)為“充分就業(yè)+物價穩(wěn)定+市場穩(wěn)定”，而目前來看，2016年新年以來的市場變化，主要增加了維持市場穩(wěn)定這一目標的難度。
 
美聯(lián)儲1月會議聲明中，對前兩大目標實現(xiàn)可能的判斷并未發(fā)生明顯變化，強調(diào)了低油價對短期通脹水平的影響，但依舊維持了對中期通脹上升和調(diào)查通脹預(yù)期不變的判斷；美聯(lián)儲進一步肯定了就業(yè)的持續(xù)改善，并對勞動力市場基本面充滿自信。
 
與此同時，美聯(lián)儲也沒有盲目樂觀，對新年以來國際金融市場的動蕩表示將高度關(guān)注。有鑒于兩方面的權(quán)衡，美聯(lián)儲沒有給出明確的政策轉(zhuǎn)向信號，既沒有像2015年12月會議上顯示的那么“鷹派”，也沒有像1月會議前市場預(yù)期的那么“鴿派”，而是暗示了未來的“相機抉擇”，即將根據(jù)全球形勢的演化及其對美國經(jīng)濟的沖擊，再決定貨幣政策是否需要做根本性調(diào)整。因此，我們認為，1月會議信號是模糊的。
 
而美國經(jīng)濟復(fù)蘇不像數(shù)據(jù)顯示的那般羸弱。
 
貨幣政策的物質(zhì)基礎(chǔ)是經(jīng)濟基本面，美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)傳遞的信號也是模糊的。2015年四季度，美國實際GDP季環(huán)比年率增長0.7%，不僅大幅低于1947年至今3.24%的歷史平均值，甚至還低于2008年至今1.2%的危機期間均值。表面上看，增長數(shù)據(jù)令人失望；實際上，增長率數(shù)據(jù)直接提供的趨勢信息一直是模糊的，2015年四個季度美國經(jīng)濟增長率分別為0.6%、3.9%、2%和0.7%，波動很大，單個數(shù)據(jù)顯然不能成為判斷趨勢強弱的有力證據(jù)。
 
根據(jù)數(shù)據(jù)的特質(zhì)和美國經(jīng)濟運行的周期特征，我們一直強調(diào)以內(nèi)生增長動力為主要觀察指標。根據(jù)我們的測算，1947年至今，庫存變化和凈出口對美國經(jīng)濟的季均增長貢獻分別為0.12和-0.11個百分點，相對于3.24%的平均增長率是微不足道的，且基本可以相互抵消；而政府消費和支出雖然提供了0.57個百分點的季均增長貢獻，但這顯然是一種“外生動力”，且這一動力存在逐漸削弱的發(fā)展趨勢，2008年至今，雖然出臺了一系列救助和刺激政策，但美國政府消費和支出的增長貢獻僅為-0.05個百分點。為測算內(nèi)生增長動力，我們剔除掉這三大波動因素的影響。結(jié)果顯示，2015年四季度美國經(jīng)濟內(nèi)生增長率為1.5%，前三季度分別為1.66%、3.24%和2.65%，內(nèi)生增長動力明顯比經(jīng)濟增長率顯示的要穩(wěn)定，且較為強勁。
 
筆者認為，美國的風險在于被動卷入全球博弈的“囚徒困境”。
 
雖然2015年四季度美國經(jīng)濟內(nèi)生增長動力比增長率顯示的要穩(wěn)定和強勁，但畢竟還是弱于2.69%的歷史均值。不過，值得注意的是，從結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)細看，經(jīng)濟波動的原因主要是外部不確定性造成了短期混亂，美國經(jīng)濟主引擎表現(xiàn)依舊良好。
 
2015年四季度，美國內(nèi)生增長動力略有下降的主要原因，是非耐用品消費和設(shè)備投資的增長貢獻分別較上季度下降了0.39和0.72個百分點，而這都主要歸因于大宗商品價格大幅下降。值得注意的是，2015年四季度，其服務(wù)消費和知識產(chǎn)權(quán)產(chǎn)品投資的表現(xiàn)依舊強勁，表明居民消費和企業(yè)創(chuàng)新這兩大美國經(jīng)濟增長主引擎并未受到影響。
 
我們認為，美國經(jīng)濟基本面總體上看還是穩(wěn)健、有力的，但美國經(jīng)濟正受到全球貨幣政策博弈失序的拖累。1月29日，日本央行意外推出負利率，將全球貨幣政策“競爭性寬松”和匯率“競爭性貶值”推向又一個高峰。在歐洲、日本和大部分新興市場經(jīng)濟體政策選擇越發(fā)“出其不意”的背景下，美聯(lián)儲的獨立政策選擇受到越來越大的外部沖擊，而且，內(nèi)部壓力也悄然加大。
 
2015年四季度，美國凈出口造成了0.47個百分點的增長拖累，出口的增長貢獻直降0.4個百分點，長期影響中性的國際貿(mào)易正成為美國短期增長的重要掣肘因素，美聯(lián)儲在貨幣緊縮上將被迫變得更加審慎。即便有序加息對美國經(jīng)濟是長期有益的，但內(nèi)外壓力之下，美聯(lián)儲越來越難以在短期內(nèi)堅持“長期正確”的選擇。
 
美聯(lián)儲3月會議將成為全年的風向標。
 
截至1月29日，期貨市場隱藏的美聯(lián)儲3月加息概率已從去年的50%以上降至15%左右，我們判斷，增長數(shù)據(jù)公布后，實際概率可能要略高于這一數(shù)值。雖然3月不加息將給市場帶來喘息之機，但我們還是想強調(diào)，3月加息依舊是個選項，不能完全排除。
 
美國經(jīng)濟內(nèi)生增長動力好于增長率數(shù)據(jù)顯示的水平，美聯(lián)儲具有不容小視的政策獨立性，且美國走出全球貨幣政策博弈“囚徒困境”的有效方式可能就是另一種“出其不意”，這三點都是我們建議投資者不能對3月加息掉以輕心的根本原因。
 
3月會議將舉足輕重，我們認為，這次會議將是美聯(lián)儲“亮出底牌”的關(guān)鍵時刻。值得注意的是，美聯(lián)儲最近半年的政策選擇往往出人意料，特別是在議息會議召開的1~2個月前，市場信息經(jīng)常是混亂且不準確的。
 
例如，2015年9月議息會議前兩個月，市場一度認為其加息是大概率事件，但隨后兩個月迅速讓這種可能消失；2015年12月議息會議前兩個月，市場一度認為加息可能性不大，但10月美聯(lián)儲突然變得鷹派，并于12月啟動加息。由此可見，美聯(lián)儲政策選擇具有強烈的“相機抉擇”風格，目前市場基于恐慌氛圍認為美聯(lián)儲將大幅放緩加息甚至推出QE4，可能是非理性的。
 
我們判斷，美聯(lián)儲目前尚未亮出底牌，3月會議是全年的風向標，如果美聯(lián)儲選擇加息，那么，“鷹派”風格確定，全年加息次數(shù)將超過2次；如果美聯(lián)儲選擇不加息，那么，“鴿派”風格確定，全年加息次數(shù)將不超過2次。
 
本文來源：*9財經(jīng)日報；作者：程實

 
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