2015年11月的主要宏觀數(shù)據(jù)將在12月10日前后陸續(xù)發(fā)布。在此我們以數(shù)據(jù)為支撐對(duì)12月貨幣政策情況給出研判。
　　數(shù)字格局：金融讀數(shù)熱，經(jīng)濟(jì)讀數(shù)冷。預(yù)計(jì)11月新增貸款、社會(huì)融資規(guī)模以及狹義貨幣M1等貨幣金融指標(biāo)讀數(shù)趨好，而固定資產(chǎn)投資、CPI和PPI等經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)偏弱，通縮壓力持續(xù)存在。
　　情緒預(yù)期：M1弱化悲觀預(yù)期。如果11月貨幣金融數(shù)據(jù)環(huán)比反彈，這可能在邊際上短暫提振市場(chǎng)本來(lái)已非常悲觀的預(yù)期。
　　我們的看法：高估不改，反彈無(wú)力。連續(xù)降準(zhǔn)降息、不斷加速的財(cái)政支出和持續(xù)走高的貨幣增速等因素曾多次引發(fā)市場(chǎng)對(duì)于經(jīng)濟(jì)即將企穩(wěn)的美好預(yù)期，但這些預(yù)期隨后又被不斷尋底的投資、工業(yè)和通脹等指標(biāo)所擊碎。雖然第三產(chǎn)業(yè)的加速增長(zhǎng)能在短期內(nèi)使GDP數(shù)據(jù)好看一些，但只要匯率高估所引發(fā)的“產(chǎn)業(yè)空心化”問(wèn)題不解決，經(jīng)濟(jì)的真正企穩(wěn)復(fù)蘇就不會(huì)到來(lái)。
　　政策預(yù)期：12月，匯率抉擇時(shí)刻。一方面，距離美聯(lián)儲(chǔ)加息的時(shí)點(diǎn)越來(lái)越近，美元指數(shù)多次強(qiáng)勢(shì)上攻100，并由此誘發(fā)大宗商品和離岸人民幣劇烈震蕩；另外一方面，在實(shí)際有效匯率高估的壓力之下，雖然不斷退出財(cái)政刺激政策，但不僅經(jīng)濟(jì)仍然下行壓力巨大，甚至連投資都已完全麻木，在基數(shù)效應(yīng)消除之后，投資和PPI繼續(xù)走低。兩方面都令人民幣貶值壓力不斷集聚，11月SDR投票后，IMF要求確保SDR幣值穩(wěn)定的要求，也需要人民幣匯率更加市場(chǎng)化，而這也是10月份美國(guó)財(cái)政部報(bào)告所明確給出的要求。因此，12月是人民幣匯率抉擇的關(guān)鍵月份。我們的建議是：與其等待，不如當(dāng)機(jī)立斷。待到明年，儲(chǔ)備下降速度會(huì)再度加快。
　　工業(yè)增加值同比：5.8%，較上月反彈0.2個(gè)百分點(diǎn)
　　高頻數(shù)據(jù)顯示，6大電廠日均耗煤量從10月份的49萬(wàn)噸反彈至11月份的55萬(wàn)噸左右，可能是因?yàn)槎竟┡拿涸黾?，熱力供?yīng)業(yè)屬于工業(yè)統(tǒng)計(jì)口徑，因此這可以視為工業(yè)環(huán)比穩(wěn)定的信號(hào)。另外，去年同期工業(yè)基數(shù)有所走低，可能促使11月工業(yè)增加值反彈。
　　PPI同比：-5.9%，與上月持平
　　從歷史數(shù)據(jù)看，中國(guó)PPI環(huán)比與英國(guó)布倫特原油現(xiàn)貨價(jià)環(huán)比走勢(shì)比較一致。隨著美聯(lián)儲(chǔ)年底加息預(yù)期升溫，11月國(guó)際商品價(jià)格面臨較大下跌壓力。截至11月20日，11月布倫特原油現(xiàn)貨平均價(jià)環(huán)比10月下跌8.7%，而10月份環(huán)比則是上漲2.3%，由此來(lái)看中國(guó)11月PPI環(huán)比跌幅可能有所擴(kuò)大，不過(guò)由于去年同期基數(shù)走低，11月PPI同比跌幅可能與10月持平。
　　CPI同比：1.2%，較上月回落0.1個(gè)百分點(diǎn)
　　高頻數(shù)據(jù)顯示，11月豬肉價(jià)格環(huán)比跌幅較10月份有所擴(kuò)大，蔬菜價(jià)格則止跌反彈，其他食品價(jià)格總體上跌多漲少，由此來(lái)看11月CPI環(huán)比跌幅很難收窄。不過(guò)11月CPI翹尾因素漲幅從10月份的0.1%擴(kuò)大至0.3%，可能部分抵消CPI的下行壓力。綜合以上分析，我們推斷11月CPI環(huán)比漲幅可能為持平于10月的-0.3%，同比漲幅則為1.2%，較10月回落0.1個(gè)百分點(diǎn)。
　　社會(huì)融資總量：1.0萬(wàn)億元，高于上月的4767億元
　　10月份新增信貸僅5136億，明顯低于市場(chǎng)預(yù)期，而同時(shí)信貸增速卻持平于9月的15.4%，與我們預(yù)期一致。今年以來(lái)，市場(chǎng)無(wú)法由信貸增速準(zhǔn)確反推新增信貸，可能是因?yàn)榻衲晖瑯I(yè)貸款被納入統(tǒng)計(jì)口徑，而央行卻并未相應(yīng)公布去年經(jīng)口徑調(diào)整后的貸款數(shù)據(jù)。從近幾年新增信貸的月度投放規(guī)律來(lái)看，11月份新增貸款一般高于10月，由此推斷11月新增信貸約為8000億。
　　從歷史上看11月份社會(huì)融資規(guī)模多數(shù)情況下均高于10月，由此推斷11月份社會(huì)融資總量可能由上月的4767億反彈至1.0萬(wàn)億，即使如此，社會(huì)融資余額增速仍可能延續(xù)10月份的放緩態(tài)勢(shì)。
 
　　受M1快速增長(zhǎng)提振，11月廣義貨幣M2可能也將保持13.5%的較快增長(zhǎng)。
　　社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比：11%，與上月持平
　　從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，消費(fèi)品零售環(huán)比增速與主要城市房地產(chǎn)銷售相關(guān)度較高，一方面房地產(chǎn)銷售可以帶動(dòng)家電等相關(guān)消費(fèi)品銷售，另一方面房屋可被視為特殊的耐用消費(fèi)品，其銷售情況可以從側(cè)面反映勞動(dòng)力市場(chǎng)的景氣度和消費(fèi)者的收入預(yù)期，而后者決定了消費(fèi)品需求。高頻數(shù)據(jù)顯示，11月30個(gè)大中城市商品房每周平均成交面積較10月上升17%，而10月僅比9月上升1%，由此推測(cè)11月社會(huì)消費(fèi)品零售環(huán)比可能走高。不過(guò)由于去年同期基數(shù)走高，同時(shí)11月消費(fèi)品物價(jià)漲幅回落，綜合來(lái)看預(yù)計(jì)11月社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比11%，與上月持平。
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