經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)需要打通三條融資大動(dòng)脈

　　一季度失速下行，二季度政策發(fā)力，2015年的經(jīng)濟(jì)走勢(shì)和2014年如出一轍。去年年中的時(shí)候，很多人期望經(jīng)濟(jì)反彈，但最終證明是奢望?，F(xiàn)在，又到了年中的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，我們應(yīng)該如何判斷下半年的經(jīng)濟(jì)走勢(shì)呢？從目前的情況來(lái)看，盡管5月數(shù)據(jù)略有反彈，但去地產(chǎn)、去杠桿、去產(chǎn)能、去外需的大周期遠(yuǎn)未結(jié)束，下半年經(jīng)濟(jì)不僅反彈無(wú)力，甚至有進(jìn)一步下滑的風(fēng)險(xiǎn)。核心原因是實(shí)體融資難的局面并沒(méi)有明顯改變，社會(huì)融資總量和M2等實(shí)體信用指標(biāo)依然疲弱，這一般領(lǐng)先于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)指標(biāo)。所以下一步核心的工作依然是突破實(shí)體的融資困境，這需要打通三條融資的大動(dòng)脈：貨幣政策、直接融資和PPP。

　　首先，繼續(xù)貨幣寬松的同時(shí)，疏通貨幣寬松向信用擴(kuò)張的傳導(dǎo)機(jī)制。貨幣政策方面，預(yù)計(jì)央行還會(huì)繼續(xù)寬松，近期應(yīng)該還能看到一次降準(zhǔn)或降息，降準(zhǔn)的可能性更大。目前銀行間的短端利率已經(jīng)降到新低，但長(zhǎng)端利率明顯下不去，說(shuō)明銀行還是不愿意配長(zhǎng)期資產(chǎn)，包括長(zhǎng)久期的國(guó)債和實(shí)體的中長(zhǎng)期信貸資產(chǎn)。要想解決這個(gè)問(wèn)題，必須雙管齊下：一方面繼續(xù)維持短端銀行間利率的穩(wěn)定，在隔夜回購(gòu)利率降無(wú)可降的情況下，央行甚至可以適度下調(diào)超額準(zhǔn)備金利率，打開(kāi)短端利率進(jìn)一步下行的空間。這一點(diǎn)雖然不是實(shí)體信用擴(kuò)張的充分條件，但卻是必要條件。因?yàn)槿绻潭说你y行間利率不穩(wěn)定，銀行就不敢輕易的加杠桿配置長(zhǎng)久期資產(chǎn)，包括實(shí)體的信貸及類信貸資產(chǎn)。另一方面，也要為銀行直接提供長(zhǎng)期限的負(fù)債來(lái)配合長(zhǎng)期資產(chǎn)配置，使銀行間的流動(dòng)性真正傳導(dǎo)到實(shí)體經(jīng)濟(jì)去，降準(zhǔn)、PSL或者再貸款都可以為銀行提供長(zhǎng)期限的負(fù)債。目前PSL已經(jīng)看到，下一步再貸款、降準(zhǔn)等措施也應(yīng)跟進(jìn)。

　　其次，加快推動(dòng)直接融資，包括股權(quán)融資和債券融資。股權(quán)融資方面，IPO的步伐需要繼續(xù)加快，前四個(gè)月A股IPO和增發(fā)一共融資2500億左右，去年同期只有1700億，已經(jīng)明顯提速，但這還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不足以滿足實(shí)體的融資需求，下一步必須繼續(xù)加快IPO審批節(jié)奏。同時(shí)，在主板注冊(cè)制尚未落地的情況下，加快多層次資本市場(chǎng)建設(shè)，充分發(fā)揮新三板對(duì)中小企業(yè)的融資支持作用，加快完善做市商制度，適時(shí)引入集合競(jìng)價(jià)的交易方式，擴(kuò)大交易規(guī)模，提升市場(chǎng)流動(dòng)性。債券融資方面，受43號(hào)文影響，城投剝離政府融資職能導(dǎo)致大規(guī)模的融資缺口，今年1-5月全國(guó)企業(yè)債僅發(fā)行1600多億，去年同期是4000億。下一步要積極落實(shí)發(fā)改委的1327號(hào)文，一方面對(duì)城投類企業(yè)和一般企業(yè)放寬主體評(píng)級(jí)以及資產(chǎn)負(fù)債率的要求，另一方面放寬對(duì)指定類別債券發(fā)債企業(yè)數(shù)量的限制。除了發(fā)改委管的企業(yè)債，證監(jiān)會(huì)也在繼續(xù)放松公司債的發(fā)行條件， 下一步要繼續(xù)擴(kuò)大發(fā)行主題范圍，盡快覆蓋到中小企業(yè)。此外，取消保薦制和發(fā)審委制度也有利于加快公司債的發(fā)行。

　　第三，多措并舉推廣PPP（政府和社會(huì)資本合作）模式，抵補(bǔ)基建融資缺口。無(wú)基建不復(fù)蘇，但問(wèn)題是，錢(qián)從哪里來(lái)？財(cái)政收入下滑，土地出讓金雪崩，43號(hào)文約束舉債，*10的希望就在PPP。PPP在中國(guó)發(fā)展?jié)摿薮?，根?jù)世界銀行數(shù)據(jù)，截止到2013年，我國(guó)PPP累計(jì)投資規(guī)模約為1278億美元，與巴西（2707億美元）、印度（3274億美元）等發(fā)展中國(guó)家相比有很大空間。下一步中央應(yīng)該著力解決此前PPP項(xiàng)目簽約率低的困境，主要做到以下幾點(diǎn)：一是加強(qiáng)中央層面的規(guī)范和引導(dǎo)，國(guó)務(wù)院此前專門(mén)發(fā)文提供制度保障，下一步還應(yīng)該搭建平臺(tái)，加強(qiáng)信息溝通和引導(dǎo)，發(fā)改委的2萬(wàn)億PPP項(xiàng)目庫(kù)就是不錯(cuò)的嘗試。二是增強(qiáng)地方政府信用，加大對(duì)信用違約事件的制裁力度，盡快建立新的信用評(píng)價(jià)機(jī)制，打破項(xiàng)目對(duì)接過(guò)程中的信息不對(duì)稱障礙；三是加快挖掘推出一些有一定收益的好項(xiàng)目，很多項(xiàng)目不適用傳統(tǒng)的貸款融資，但適合用PPP融資，比如城際高鐵、污水治理、水利工程等等，政府應(yīng)該組織力量進(jìn)行可行性研究，使一些好項(xiàng)目盡快向社會(huì)開(kāi)放；四是吸引專業(yè)機(jī)構(gòu)積極參與，過(guò)去PPP失敗的案例中很多是因?yàn)檎蜕鐣?huì)資本沒(méi)有有效互補(bǔ)和整合，下一步在挑選社會(huì)資本參與時(shí)，要盡量選擇懂建設(shè)、懂運(yùn)營(yíng)的專業(yè)機(jī)構(gòu)，使政府和社會(huì)資本發(fā)生化學(xué)反應(yīng)。

　　如果上述三條動(dòng)脈能夠打通，那么實(shí)體融資難的問(wèn)題有望得到有效緩解，去年以來(lái)的貨幣寬松才有可能真正的作用于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，助力實(shí)體經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)。如果無(wú)法打通，那么我們可能要繼續(xù)面臨水漫金山無(wú)處去的困境，實(shí)體經(jīng)濟(jì)還會(huì)繼續(xù)下行。

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