編者按：QE（量化寬松）這兩個字母成為四季度的關(guān)鍵詞，中國版QE被辟謠，而美是否退出QE被投資者密切關(guān)注？究竟QE的魔力在哪里？他跟A股又有何聯(lián)系，近期騰訊“證券研究院”聯(lián)合CFA協(xié)會特邀嘉賓對此進(jìn)行了閉門探討。
　　主講人：易方達(dá)基金管理有限公司首席宏觀策略分析師、CFA戴險峰
　　不一樣的分析視角
　　盡管未來都是不確定的，因?yàn)樯婕暗角榫w因素，對于市場我們很難去預(yù)測，但對經(jīng)濟(jì)來說有一定的慣性。
　　全球經(jīng)濟(jì)到底是怎么聯(lián)動？大家在爭論是從需求和供給的角度來看經(jīng)濟(jì)發(fā)展。實(shí)際上，短期波動看需求，長期增長看供給。分析目前發(fā)展中國家經(jīng)濟(jì)增長的困難，我的框架里主要考慮需求。
　　美國作為一個相對來說比較封閉的經(jīng)濟(jì)體，長期以來實(shí)際上有一個內(nèi)增長的潛力，即資本勞動力和勞動生產(chǎn)力提高等。我前段時間在美國進(jìn)行一個調(diào)研，美國經(jīng)濟(jì)是沒問題的，我們從各方面得到了反饋，包括美國普通老百姓、投資者，他們都表示很有信心。這也符合我之前說的這種經(jīng)濟(jì)增長自我依賴，不依賴于其他國家。
　　美國的增長會通過貿(mào)易拉動歐洲，從而使得歐美等發(fā)達(dá)國家產(chǎn)生一個比較大的需求。中國在改革開放之后，尤其是2001年加入WTO之后，受益于海外市場需求，內(nèi)需（如投資等）也隨之被拉動起來。從經(jīng)濟(jì)框架上來看，中國內(nèi)需拉上去之后產(chǎn)生了一個邏輯鏈條：中國高速工業(yè)化的進(jìn)程，也拉動了像澳大利亞、巴西、俄羅斯原油等資源國的經(jīng)濟(jì)。
　　以這個鏈條邏輯來看，金融危機(jī)之前全球經(jīng)濟(jì)增長就這么簡單，這也解釋了金融危機(jī)之后全球經(jīng)濟(jì)增長出現(xiàn)的各種問題：比如歐元區(qū)出現(xiàn)的結(jié)構(gòu)性問題、中國的經(jīng)濟(jì)增長減速，其原因也在于以貿(mào)易、外貿(mào)為動力的傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)增長模式實(shí)際上沒有改變。目前美國的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇非常難，而之前這種模式不足以拉動中國的內(nèi)需增長，所以這些矛盾就不斷的涌現(xiàn)。
　　這樣來看的話，這種慣性下，未來一段時間，經(jīng)濟(jì)增長總體來說相對以前不是那么樂觀，但目前也沒有充分的理由很悲觀。
　　中國到底需不需要QE？
　　根據(jù)上述發(fā)展邏輯，美國率先推出QE之后，第二步就到了歐元區(qū)，歐元區(qū)在經(jīng)歷了二次衰退之后，也推出了QE，并引發(fā)了歐元匯率的下跌。當(dāng)然現(xiàn)在就會產(chǎn)生一個問題，如果按照這個順序來說，發(fā)展中國家是不是有必要推出QE？
　　這里可以有兩條道路，*9，按照剛才的邏輯，美國、歐洲都推出了QE，下一步這些發(fā)展中國家也應(yīng)該推出QE刺激一下經(jīng)濟(jì)。
　　但另一方面講卻出現(xiàn)不同的結(jié)論，如果（發(fā)展中國家）原有的經(jīng)濟(jì)模式依賴于歐美，在沒有歐美外需改善的情況下推出QE（因?yàn)镼E是一種不分行業(yè)的全面刺激的貨幣政策），一旦全面刺激，投資又會回到以前的（傳統(tǒng)）行業(yè)，加劇產(chǎn)能過剩。
　　從這個角度來說，應(yīng)該反對的貨幣過分寬松，因?yàn)槟壳敖?jīng)濟(jì)杠桿很多，也面臨著風(fēng)險，最根本的原因就是經(jīng)濟(jì)發(fā)展這種模式?jīng)]有改變，因調(diào)整仍然很艱難。
　　發(fā)達(dá)國家推出QE，因?yàn)樾枰碳ば枨?，中國也類似，但是落到具體的話，很有可能就類似于4萬億那種刺激，也就是投資到傳統(tǒng)行業(yè)，不可避免的會刺激投資方面的需求，而消費(fèi)習(xí)慣很難劇烈的提高。剩下其實(shí)就是投資問題，目前中國的投資大部分投的還是針對進(jìn)口和出口。而QE這種強(qiáng)刺激的話，它有可能會造成中國過剩產(chǎn)能問題更嚴(yán)重。
　　我覺得（中國）現(xiàn)在推出QE的條件還不成熟，因?yàn)槟壳爸袊呢泿耪呷匀皇墙迪⒔禍?zhǔn)等傳統(tǒng)貨幣政策，美國在推出QE之前，已經(jīng)是零利率，而中國目前貨幣政策還沒有用到極致，降息降準(zhǔn)還有空間，所以現(xiàn)在談QE過早，如果哪一天我們看到國內(nèi)利率降到零，那下一步才是是否需要采用QE措施的階段。
　　事實(shí)上，美國、日本以及歐洲推出QE有兩大目標(biāo)：*9為降低長期利率，美國降低聯(lián)邦儲備資金是希望降低短端從而傳到到長端，如果沒法傳導(dǎo)，可能會直接通過購買的方式降低長端利率，從而剛好刺激投資；第二是貨幣貶值，這不是美國QE的初衷，但這是歐元區(qū)包括日本的QE目標(biāo)。
　　由此反觀中國，如果未來需要推出QE刺激，上述兩大目標(biāo)也必然是國內(nèi)實(shí)施這一政策的最終結(jié)果。
　　光憑QE夠不夠？
　　按照上述框架，發(fā)展中國家傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式依賴歐美。但是美國經(jīng)濟(jì)目前雖然企穩(wěn)但風(fēng)險仍在，盡管美國人認(rèn)為本國經(jīng)濟(jì)是抗擊打的，但是目前對發(fā)展中國家的經(jīng)濟(jì)拉動不足；此外，歐洲目前也困難重重，部分國家尚未從衰退的低點(diǎn)完全走出來，因此也同樣存在需求不足的情況。
　　這也就解釋為什么普通的刺激不足以拉動經(jīng)濟(jì)，其中最根本的矛盾在于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型尚未得到解決，需求仍需要通過出口來拉動。
　　而目前貨幣政策的另一個困局在于，單純通過貨幣政策很難調(diào)結(jié)構(gòu)。財政政策通過稅收等各方面的引導(dǎo)和調(diào)節(jié)可以直接刺激到某一個行業(yè)或者某一個人群。但是貨幣政策包括定向的貨幣政策，帶來的結(jié)果最終可能都是使得流動性流向投資領(lǐng)域，而無法刺激消費(fèi)。
　　當(dāng)前公認(rèn)的結(jié)構(gòu)性失衡問題實(shí)質(zhì)上是，發(fā)達(dá)國家和發(fā)展中國家增長模式問題，發(fā)展中國家靠出口，發(fā)達(dá)國家靠過度消費(fèi)。這種情況下，發(fā)展中國家應(yīng)該進(jìn)行結(jié)構(gòu)調(diào)整，減少對出口的依賴，最理想的情況當(dāng)然是以增加內(nèi)需（如進(jìn)行有效投資）手段實(shí)現(xiàn)內(nèi)生性增長。但是單純依靠貨幣政策難以直接作用于發(fā)展中國家的內(nèi)部結(jié)構(gòu)調(diào)整。
　　雖然貨幣政策對發(fā)達(dá)國家有可以起到作用，因?yàn)槠浣?jīng)濟(jì)問題的核心是需求不足，無需進(jìn)行大規(guī)模的內(nèi)部結(jié)構(gòu)調(diào)整，因此QE在美國、歐洲可以發(fā)揮刺激經(jīng)濟(jì)的作用。
　　但是在中國等發(fā)展中國家，最關(guān)鍵的問題仍是如何進(jìn)行有效的結(jié)構(gòu)調(diào)整，單純依靠貨幣政策來解決的話，顯然是不匹配的。
　　對于全球經(jīng)濟(jì)的問題，目前有兩種辯論，一種認(rèn)為全球經(jīng)濟(jì)將進(jìn)入長期性增長停滯；另一種觀點(diǎn)指現(xiàn)在面臨的問題無非也就是經(jīng)濟(jì)周期問題，最終是可以解決的。
　　*9種觀點(diǎn)的持有者呼吁全球政府都應(yīng)該用財政政策來刺激貨幣政策；而也有另外一部分人反對這個，但是我認(rèn)為投資也需要，但需要的投資商能夠提高全要素生產(chǎn)力的有效投資，并非是投資到鋼筋、水泥這種傳統(tǒng)行業(yè)。不過，有效投資說起來容易，實(shí)施起來會非常難，且不是貨幣政策能夠解決的。