CFA一級(jí)重點(diǎn)難點(diǎn)解析1

　　1、FIFO、LIFO那點(diǎn)事

　　FIFO真實(shí)反映了存貨價(jià)值，對(duì)B/S更適用。LIFO真實(shí)反映了COGS，對(duì)I/S更合適。

　　兩種方法的差異是考試重點(diǎn)。假設(shè)存貨價(jià)格上升（inflation）且存貨數(shù)量穩(wěn)定或上升，LIFO將導(dǎo)致生產(chǎn)成本上升，所得稅下降，現(xiàn)金流上升，凈利潤(rùn)（稅前&稅后收益）下降，期末存貨余額。簡(jiǎn)而言之，明確LIFO計(jì)價(jià)下，生產(chǎn)成本和現(xiàn)金流是存貨價(jià)格同向變化，其他指標(biāo)反向變化。FIFO的各項(xiàng)影響是與LIFO相反。

　　我們應(yīng)該明確認(rèn)識(shí)存貨價(jià)格上升時(shí)，LIFO因COGS較高而享受tax advantage，以低估存貨資產(chǎn)作為代價(jià)。而一旦收入不佳，還可以采用LIFO liquidation遮掩頹勢(shì)，其舞弊原理在于使用老久存貨降低COGS，從而操作net income上升，粉飾損益表。存貨價(jià)格上升時(shí)，F(xiàn)IFO因COGS較低同事唱紅B/S,I/S表，即使近期存貨成本上升短期內(nèi)也不一定影響I/S表美觀，但長(zhǎng)期可能悄悄將利潤(rùn)掏空。

　　考生要從時(shí)點(diǎn)、持續(xù)經(jīng)營(yíng)的會(huì)計(jì)期間的角度比較和理解LIFO和FIFO的財(cái)務(wù)影響，到底誰(shuí)才是真正的保守計(jì)量存貨方式，洞穿存貨計(jì)價(jià)這點(diǎn)事兒。
 

　　2、CFO直接法與間接法的異曲同工

　　直接法是從I/S的每一個(gè)主體出發(fā)，主體包括：和客戶相關(guān)的銷售收入（cash collection from customers），供應(yīng)商相關(guān)的購(gòu)買存貨現(xiàn)金支出（cash outflow to purchases），公司運(yùn)營(yíng)相關(guān)的費(fèi)用（operating expenses），債主相關(guān)的利息支出（interest expenses），政府相關(guān)的稅收支出（taxes expense）。這些主體在B/S里也有相對(duì)應(yīng)的項(xiàng)目，計(jì)算每一個(gè)主體現(xiàn)金流的時(shí)候先做流量處理→接著資產(chǎn)的增加是現(xiàn)金的減少，負(fù)債的增加是現(xiàn)金的增加。按照這樣的順序把每一個(gè)主體的現(xiàn)金流確認(rèn)后，再計(jì)算總額。

　　間接法是從I/S表的net income開(kāi)始，先調(diào)整I/S里的non-cash charge，比如depreciation，amortization→再調(diào)整I/S里不是由于經(jīng)營(yíng)性活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流（non-operating items），一般是減去處置固定資產(chǎn)的利得，加上處置固定資產(chǎn)的損失→最后調(diào)整B/S下的由于權(quán)責(zé)發(fā)生制引起的CA和CL，得到CFO。

　　雖然直接法計(jì)算CFO的起點(diǎn)從I/S表的銷售收入開(kāi)始，而間接法計(jì)算CFO的起點(diǎn)是從I/S表中的“底部”凈收益開(kāi)始的，但是最終二種方法對(duì)CFO的計(jì)算結(jié)果完全一致。且報(bào)表呈現(xiàn)直接法，footnotes里面呈現(xiàn)間接法。

　　直接法與間接法只有在計(jì)算CFO的時(shí)候才會(huì)出現(xiàn)。且考試中如果是計(jì)算請(qǐng)先判斷到底使用哪一種方法計(jì)算CFO，之后再去尋找條件。尤其是間接法在題目沒(méi)有給予NI，depreciation的時(shí)候，知道用勾稽公式去計(jì)算（勾稽公式的整理會(huì)在“難點(diǎn)突破課程”中總結(jié)講解）。如果是分析題，必須要非常熟悉權(quán)責(zé)發(fā)生制和收付實(shí)現(xiàn)制的本質(zhì)區(qū)別，題目靈活，需要有比較穩(wěn)定和扎實(shí)的基礎(chǔ)。

　　不論是計(jì)算CFO的直接法和間接法，還是分析公司的earning quality都是考試中必然出現(xiàn)的考點(diǎn)，考生要引起高度重視。
 

　　3、當(dāng)固定資產(chǎn)屬于投資性質(zhì)的時(shí)候

　　固定資產(chǎn)在計(jì)量原則上都使用historical cost model，且未來(lái)相應(yīng)的發(fā)生折舊或者減值。但是一旦固定資產(chǎn)屬性發(fā)生變化，從自有的固定資產(chǎn)轉(zhuǎn)變成了投資性質(zhì)固定資產(chǎn)（也就成為了金融資產(chǎn)的性質(zhì)）后，從理論上是應(yīng)該讓investment property可以隨行就市來(lái)體現(xiàn)公司資產(chǎn)的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)?？墒?u>U.S.GAAP和IFRS處理是不同的。

　　U.S.GAAP下沒(méi)有將investment property和其他長(zhǎng)期固定資產(chǎn)做區(qū)分，言下之意就是仍然用cost model來(lái)計(jì)量。IFRS下，investment property是指能帶來(lái)租金收入或資本增值和能同時(shí)產(chǎn)生這兩種收益的資產(chǎn)，而當(dāng)investment property的FV能可靠計(jì)量時(shí)，可以采取cost或FV計(jì)量模式。所謂的FV model就是隨行就市，將一個(gè)固定資產(chǎn)可以看似AFS來(lái)處理，因?yàn)楫a(chǎn)品性質(zhì)屬于可供出售。也如同AFS，如果upward，那么FV surplus就記錄在equity部分；不同的是如果downward，這部分損失依照會(huì)計(jì)的謹(jǐn)慎原則，直接記錄進(jìn)I/S。假設(shè)從owner-occupied轉(zhuǎn)換成Investment property（也就是cost model轉(zhuǎn)換成FV model），就當(dāng)做r*uation處理。其*10的原則就是只要是loss就按照謹(jǐn)慎原則進(jìn)入I/S，而gain的話都進(jìn)入equity，作為r*uation surplus。那么有人會(huì)問(wèn)，假設(shè)先FV先decrease再increase怎么辦？還是一樣的原則，按照會(huì)計(jì)的計(jì)量思路一步步的走，很簡(jiǎn)單的，就是先進(jìn)I/S，之后抵消I/S下的loss，如果之后還有超越就記錄在equity的r*uation surplus。

　　考試無(wú)非是對(duì)基礎(chǔ)知識(shí)的深入理解，其實(shí)會(huì)計(jì)的任何一個(gè)記錄計(jì)量都是有道理的。請(qǐng)記住原理，慢慢的進(jìn)行推導(dǎo)就能發(fā)現(xiàn)真相。而一個(gè)investment property可以想象為家里的想做交換的二手資產(chǎn)。
 

　　4、利率風(fēng)險(xiǎn)不變的痛

　　是投資當(dāng)然就有風(fēng)險(xiǎn)。債券的價(jià)格會(huì)波動(dòng)，有波動(dòng)就有風(fēng)險(xiǎn)。在你購(gòu)買債券的那一刻起，就面臨著兩大基本風(fēng)險(xiǎn)：利率風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)。有風(fēng)險(xiǎn)其實(shí)是好事，風(fēng)險(xiǎn)并不等于賠錢。是風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致了價(jià)格波動(dòng)，價(jià)格波動(dòng)中蘊(yùn)藏著賺錢的機(jī)會(huì)，買債券想賺錢，首先要掌握好風(fēng)險(xiǎn)。

　　利率風(fēng)險(xiǎn)是利率變化引起的債券價(jià)格波動(dòng)，類似于駕船出海，只要有風(fēng)，船就一定會(huì)搖晃。風(fēng)大，船搖的厲害；風(fēng)小，船搖的幅度就比較小。而對(duì)于債券：

　　1）其到期時(shí)間越短，不確定性越小→利率風(fēng)險(xiǎn)low

　　2）其票面利率高，前期就多付出了利息，利率變化對(duì)后面未付的金額影響就小→利率風(fēng)險(xiǎn)low

　　3）其到期收益率越高，債券價(jià)格下降可能性越小→利率風(fēng)險(xiǎn)low

　　4）其只要含權(quán)，價(jià)格就會(huì)相對(duì)比較穩(wěn)定→利率風(fēng)險(xiǎn)low（有call feature的債券，利率較低時(shí)會(huì)被行權(quán)，執(zhí)行價(jià)是債權(quán)價(jià)格上限，利率風(fēng)險(xiǎn)變小。有put feature的債券，利率較高時(shí)，債券價(jià)格也不會(huì)跌于執(zhí)行價(jià)下，利率風(fēng)險(xiǎn)也變小。）

　　當(dāng)利率發(fā)生變化時(shí)，雖然債券價(jià)格都會(huì)發(fā)生變化，但有的債券價(jià)格波動(dòng)得大，有的債券價(jià)格波動(dòng)得大。這又涉及一個(gè)問(wèn)題：債券價(jià)格的利率敏感性了。
 

　　5、債券市場(chǎng)的定時(shí)炸彈——利率風(fēng)險(xiǎn)度量

　　假設(shè)今天你借給別人100元大鈔，對(duì)方承諾你兩周內(nèi)歸還。那么你是希望每周歸還50，還是在兩周結(jié)束時(shí)一次性歸還100呢？按照time value of money的基本原理，大家都會(huì)很明白，現(xiàn)金流回流越快越好。這就出現(xiàn)了一個(gè)新的概念叫“久期”，在數(shù)值上和債券的剩余期限近似，但又有別于債券的剩余期限。但是目前來(lái)看，在債券分析中久期已經(jīng)超越了時(shí)間的概念，投資者更多地把它用來(lái)衡量債券價(jià)格變動(dòng)對(duì)利率變化的敏感度。

　　1）這就是最原始的久期概念，稱為macaulay duration（麥考林D）：以時(shí)間形式衡量債券敏感性的指標(biāo)。其本質(zhì)是通過(guò)計(jì)算債券現(xiàn)金流的加權(quán)平均年限衡量債券現(xiàn)金流的回收年限。只適用于yield變動(dòng)不影響現(xiàn)金流的情況（沒(méi)有embedded options）。

　　2）市場(chǎng)利率的變動(dòng)會(huì)影響債券現(xiàn)金流的回流時(shí)間，于是修正久期被提出。modified duration（MD）：對(duì)麥考林D進(jìn)行了修正，加入考慮yield to maturity。但仍只適用于yield變動(dòng)不影響現(xiàn)金流的情況（沒(méi)有embedded options）。

　　3）對(duì)含權(quán)債券，其收益率變動(dòng)后的價(jià)格變化未必都能實(shí)現(xiàn)，所以有效久期被提出，衡量了價(jià)格對(duì)收益率上升和下降相同幅度的平均敏感度。effective duration（ED）=（V_-V+）/2V0(△y)，不論對(duì)于有沒(méi)有embedded options的債券都適用。

　　4）另外，投資組合的久期是單個(gè)資產(chǎn)久期的一個(gè)加權(quán)平均，其中，權(quán)重是各個(gè)資產(chǎn)在組合中所占的市值權(quán)重。portfolio duration=W1D1+W2D2+...+WnDn

　　5)Dollar Duration：美元久期是收益率變動(dòng)100個(gè)基點(diǎn)（也即1%）時(shí)，債券價(jià)格的變化值。Dollar Duration≈D*P*1%（溢價(jià)發(fā)行的債券Dollar Duration大于折價(jià)發(fā)行的）

　　所以久期的本質(zhì)其實(shí)是時(shí)間，慢慢發(fā)展后，久期被用于度量債券價(jià)格相對(duì)于債券收益率的敏感性。由此推斷with option債券的duration小于option-free債券的duration。zero coupon bond的久期相對(duì)*5，interest rate risk也*5。所以久期越長(zhǎng)，利率風(fēng)險(xiǎn)越大。

　　在考試中，有效久期和美元久期的計(jì)算出現(xiàn)居多，其余就是每一種久期的用法及優(yōu)缺點(diǎn)。必須注意的是價(jià)格與收益率之間是一個(gè)非線性關(guān)系。
 

　　6、含權(quán)債券的利害

　　債權(quán)人和債務(wù)人從來(lái)就是零和游戲，內(nèi)含期權(quán)只是雙方各自配上利器護(hù)己。

　　利率下降時(shí)：

　　Call provisions：發(fā)行者long call option，利率較低引起債券價(jià)格大漲時(shí)，發(fā)行者會(huì)行權(quán)，最多只需償還執(zhí)行價(jià)；與后兩者的區(qū)別是，執(zhí)行call provision是一次性償還本息。

　　Prepayment options適用分期償還債券，利率下降時(shí)，發(fā)行者提前還債（全部或部分本息），成本降低。

　　Accelerated sinking fund，與普通的sinking fund 條款相比，允許發(fā)行者提高每年的還債份額。

　　Caps是規(guī)定浮動(dòng)債券的利率上限，相當(dāng)于由一系列Call option組成，與之同理。

　　利率上升時(shí)：

　　put provision是指投資者long put option，利率較高使債券價(jià)格大跌時(shí)，投資者有權(quán)將其賣回給發(fā)行者，減少損失。

　　含conversion options的債券稱為可轉(zhuǎn)債，當(dāng)發(fā)行者的股價(jià)上升至一定幅度時(shí)，債券持有人有權(quán)將債券轉(zhuǎn)換為一定數(shù)量普通股持有或套利。

　　floors是規(guī)定浮動(dòng)債券的利率下限，相當(dāng)于由一系列put option組成，與之同理。

　　刀劍列傳的考法是，已知情形通常以收益率或價(jià)格其中一種形式給出，要能是否應(yīng)該行權(quán)，及行權(quán)后對(duì)誰(shuí)有利對(duì)誰(shuí)不利。
 

　　7、三個(gè)主義（NP、ZP、OAS）

　　NP（nominal spread）與ZP（zero-spread）都是為了衡量risk bonds與T-bonds的收益率之差。

　　1）NP是risky bonds與treasury bonds的YTM之差。受制于YTM的假設(shè)（債券持有至到期和期間收益均以YTM再投資），只有當(dāng)收益率曲線為flat時(shí)，NS才適合衡量risky bond的spread。

　　2）ZP也稱static spread，假設(shè)利率無(wú)波動(dòng)，是在定價(jià)risky bonds時(shí)，對(duì)T-bonds各即期收益率調(diào)整的收益率之差。因此，無(wú)論YTM曲線形狀如何，ZP都可以衡量risky bond的spread。