cfa到底有用嗎？
關(guān)注CFA考試的同學可能經(jīng)常自問或者被別人問到的問題就是：“考CFA到底有用嗎？能幫我升職加薪走上人生巔峰嗎？”
畢竟，整個CFA三級考試下來，金錢上的花費自不必說，更重要的是三年的青春時光要耗費在枯燥的閱讀與練習上，那些不用考試的人正在享受大好春光，而你卻只能呆在圖書館里望著半米高的復習材料唉聲嘆氣。別人在甜情蜜意出雙入對，你去只能以書為友，以計算器為伴，挑燈夜讀，好不寂寞。
多虧Qiang Kang，Xi Li以及Tie Su三位學者的研究，現(xiàn)在你有了一份鐵證。三位學者近日在《金融分析師雜志》上發(fā)表了題為《賣方分析師與CFA項目》的文章，文章收集了美國大約9900名賣方分析師從1993年到2015年長達23年間的股票推薦數(shù)據(jù)，經(jīng)過嚴謹?shù)慕y(tǒng)計與計量經(jīng)濟學分析，發(fā)現(xiàn)擁有CFA資格的賣方分析師推薦股票的回報要比沒有CFA資格的分析師的回報每年高4.7個百分點，在信息比率上高0.058；而且擁有CFA資格的分析師成為美國《機構(gòu)投資者雜志》評選的年度全美佳研究團隊的概率要比沒有CFA資格的分析師高19%。
三位學者表示，雖然之前業(yè)界都普遍認為CFA考試對分析師的股票推薦表現(xiàn)及個人職業(yè)發(fā)展有很大助益，但一直沒有大規(guī)模的定量證據(jù)，這次的研究填補了這一空白，從而為學界、實業(yè)界甚至監(jiān)管機構(gòu)提供諸多啟示。三位學者在文末甚至建議，考慮到CFA資格的顯著好處，建議將CFA資格作為進入分析師行業(yè)的強制準入資格，這對提升整個分析師行業(yè)的專業(yè)水平有很大幫助。下面，讓我們具體看看文章是怎么得出上述結(jié)論的(以下內(nèi)容可能稍顯專業(yè)，不感興趣的同學可以直接跳到結(jié)論部分)。
一、文章的基本思路
要分析CFA資格對于分析師薦股表現(xiàn)與職業(yè)發(fā)展的作用，首先要解決的問題是使用什么指標來衡量這兩點。首先來說薦股表現(xiàn)，作者認為，傳統(tǒng)上使用盈利預測的準確性指標(即分析師預測企業(yè)季度盈利與最終公布的實際盈利之間的差別)來衡量分析師的表現(xiàn)并不適宜，因為盈利預測只是一個中間結(jié)果，分析師只是通過盈利預測達到推薦買入、持有或賣出股票的結(jié)論，因此使用分析師的薦股結(jié)論更加能衡量分析師的能力。三位作者搜集了institutional Brokers Estimate System(IBES)數(shù)據(jù)庫的數(shù)據(jù)，得到了9843位分析師從1993至2015年間共47488條薦股結(jié)論，這些薦股結(jié)論使用1至5五個數(shù)字來標記，分別對應強烈推薦買入、買入、持有、賣出、強烈推薦賣出。然后作者根據(jù)分析師的薦股結(jié)論來建立投資組合，如果薦股結(jié)論為1或2，則在組合中做多，如果薦股結(jié)論為4或5，則在組合中做空，當薦股結(jié)論變?yōu)?時，則將股票從組合中剔除。
像上面說的那樣，我們就可以通過觀察組合的回報來研究分析師的薦股能力。為準確衡量分析師獲得主動回報的能力，作者使用了Carhart四因子模型，以分析師組合回報為因變量，以系統(tǒng)風險因子、賬面市值比因子、市值規(guī)模因子以及動量因子為自變量，從而可以剔除四個因子對分析師組合回報的影響，剩下的常數(shù)項便是阿爾法收益，是分析師真正依靠自身研究獲得的超額回報，從而可以準確的衡量分析師的研究與薦股能力。
作者用分析師是否是《機構(gòu)投資者雜志》評選的全美佳研究團隊成員來衡量CFA資格對分析師職業(yè)發(fā)展的作用，如果分析師是其成員，則用數(shù)字1表示，如果不是，則用數(shù)字0表示。在9843名分析師中，約有10.3%的人是全美佳研究團隊成員。
為了準確分析CFA資格對分析師薦股能力與職業(yè)發(fā)展的影響，首先需要剔除其它的影響因素，主要有四個：分別是分析師的先天因素、宏觀經(jīng)濟的變動、分析師所在公司的影響以及分析師的個人經(jīng)驗。下面分別來解釋：
分析師的先天因素：作者指出，要想衡量CFA課程對分析師的能力的影響，首先必須要剔除分析師的先天因素，比如那些擁有CFA資格的分析師可能智商更高更聰明、也可能更加刻苦認真，從而使得他們的研究業(yè)績較好。如果不剔除這些因素，那么哪怕?lián)碛蠧FA資格的分析師比沒有CFA資格的分析師業(yè)績要好，也沒法說明這種差別是CFA課程的作用。
宏觀經(jīng)濟的變動：投資組合回報在很大程度上受到宏觀經(jīng)濟與商業(yè)周期的影響，擁有CFA資格的分析師業(yè)績更好也有可能是受到了宏觀經(jīng)濟有利因素的影響，所以這個因素也必須剔除。
分析師所在公司的影響：擁有CFA資格的分析師可能更容易進入更好的公司，好公司擁有更好的信息基礎設施、更強的研究團隊以及可以更廣泛的接觸上市公司，這些都對分析師的研究業(yè)績有正面作用，因此需要剔除這個因素。
分析師的個人經(jīng)驗：一般而言，分析師的從業(yè)經(jīng)驗越長，他們做出優(yōu)秀的股票推薦的數(shù)量也會越高，因此擁有CFA資格的分析師相比于沒有CFA資格的分析師業(yè)績更好也可能只是因為前者從業(yè)經(jīng)驗更長而已，所以為準確衡量CFA課程的影響，也必須想辦法剔除分析師個人從業(yè)經(jīng)驗的影響。
作者通過使用計量經(jīng)濟學的面板數(shù)據(jù)回歸方法以及引入若干控制變量，實現(xiàn)了剔除以上四種效應的目的。在剔除了以上四種效應后，剩下的便是CFA課程對分析師研究能力及職業(yè)發(fā)展的真正影響，也就可以得到我們文章開頭所提到的那幾個定量結(jié)論。
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二、變量的定義與描述性統(tǒng)計
作者總共引入了十個變量，其中三個因變量，六個控制變量和一個解釋變量。這三個因變量分別是：
?ALPHA：前文提到的使用Carhart模型得到的分析師組合的阿爾法收益，表明分析師獲取超額收益的能力；
?INFORATIO：分析師組合的信息比率，衡量組合的風險調(diào)整收益，該比率越高，說明組合在同樣風險下獲得的收益越大；
?IISTAR：為1表示分析師是全美佳研究團隊成員，為0則不是，成為全美佳研究團隊成員可以為分析師帶來個人聲譽，更好的職業(yè)發(fā)展與薪資待遇。
六個控制變量分別是：
?NREPORT：分析師提交的研究報告的數(shù)量，衡量了分析師的努力程度；
?NCOMPANY：分析師研究的公司數(shù)量，數(shù)量越多，則表明分析師的能力越強，行業(yè)知識越多；
?BROKERSIZE：分析師所在公司的交易員的數(shù)量，表明了公司的規(guī)模大??；
?COMPANYSIZE：分析師某一年覆蓋公司的平均市值，一般而言，公司的市值越大，研究這個公司的分析師就會越多，相關(guān)信息就會越豐富，這對分析師的研究有一定影響；
?COVERAGE：分析師某一年覆蓋了若干家公司，則每個公司對應也有其它分析師覆蓋，則該變量衡量這若干家公司平均有多少分析師覆蓋；
?EXPERIENCE：分析師向IBES數(shù)據(jù)庫提交報告的年數(shù)，表明分析師的從業(yè)經(jīng)驗。
最重要的解釋變量是：
?CHARTERHOLDER：為1表示分析師擁有CFA資格，為0則不擁有CFA資格。使用該解釋變量，可以衡量是否擁有CFA資格對分析師研究能力及職業(yè)發(fā)展的影響。
各個變量的描述性統(tǒng)計如下：
從上圖可以看出，樣本中共有31.4%的分析師是CFA持證人，平均的超額收益為0.436個基點，平均信息比率為0.119，共有10.3%的人分析師是全美佳研究團隊成員，分析師們平均擁有10年的工作經(jīng)驗，平均發(fā)布44份研究報告，平均研究14家上市公司，經(jīng)紀公司經(jīng)紀人的平均數(shù)量為60人，分析師們覆蓋公司的平均市值為86.69億美元。
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三、研究發(fā)現(xiàn)
使用計量經(jīng)濟學中的面板數(shù)據(jù)回歸方法，將三個因變量分別對七個自變量做回歸，我們就可以得到在剔除了各種其它影響因素后，CFA課程這一個因素對分析師的薦股能力和職業(yè)發(fā)展的影響。首先看下表，該表第一列表示使用超額收益做因變量對自變量回歸的結(jié)果，第二列表示使用信息比率做因變量回歸的結(jié)果。
在表中，數(shù)字上的星號表示統(tǒng)計顯著性，未標星說明該變量在統(tǒng)計上不顯著，一顆星表示5%的統(tǒng)計顯著性，兩顆星表示1%的統(tǒng)計顯著性。顯然，兩顆星的變量比一顆星的變量要更加顯著。我們可以看到，對超額收益這個因變量來說，CFA持證人資格變量在1%的顯著性水平上顯著，獲得CFA資格可以幫助分析師將每日收益提高1.808個基點，也就是每年可以提升4.7個百分點的回報，這是一個非常驚人的數(shù)據(jù)，充分說明CFA資格對分析師研究能力的正面作用。從第一列我們還可以看到，分析師發(fā)布的研究報告數(shù)量越多，其獲得的超額收益越少，說明研究還是得看質(zhì)量，盲目追求數(shù)量反而適得其反。
從第二列我們可以看出，CFA持證資格變量在5%的顯著性上顯著，獲得CFA資格可以將分析師組合的信息比率提升0.058，這表明擁有CFA資格的分析師推薦的股票有更好的風險調(diào)整收益。與第一列的分析類似，越少分析師覆蓋的公司信息比率會越高，而盲目追求研究報告數(shù)量也會降低信息比率。最后，分析師關(guān)注或覆蓋的公司越多，則信息比率會越高，這說明博聞多識還是非常有必要的。
至于CFA資格對于分析師職業(yè)發(fā)展的影響，可以看下表：
我們可以發(fā)現(xiàn)，成為CFA持證人可以將分析師成為全美佳研究團隊成員的比率提升二個百分點，考慮到樣本中分析師成為全美佳研究團隊成員的比例為10.3%，則CFA資格可以將分析師成為全美佳研究團隊成員的概率提升19.42%(=2%/10.3%)，這個提升幅度非常驚人。在其它方面，我們可以發(fā)現(xiàn)，從業(yè)經(jīng)驗越長、發(fā)布的研究報告數(shù)量越多、研究或覆蓋的公司數(shù)量越多、所在公司的規(guī)模越大，則分析師成為全美佳研究團隊成員的可能性也越大。通過將時期劃分為兩個階段(第二與第三列)，我們可以發(fā)現(xiàn)以上結(jié)論基本保持一致。
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四、研究的結(jié)論與意義
上面真是一段冗長的分析(考慮到研究的嚴謹性，不得不如此)，不過只有結(jié)論是真正重要的，那就是：CFA是有用的，而且非常有用！CFA課程與考試不僅能幫助你提升發(fā)現(xiàn)好股票的能力，也會對你的職業(yè)發(fā)展有很大助益，那些獲得CFA資格的人已經(jīng)走上升職加薪的快車道，登上自己的人生巔峰也不是什么遙不可及的夢想。
現(xiàn)在，你大可以相信，自己為備考CFA而付出的汗水、忍受的孤獨和承受的壓力是值得的，播種總有收獲，付出終有回報。CFA課程所提供的認識框架，將在你以后的金融工作中發(fā)揮重要作用，你零散的知識碎片將在這個認識框架的整合下各歸其位，顯現(xiàn)出一幅完整的藍圖。在這份藍圖的指引下，你前行的路徑將會更加清晰。
最后，一點溫馨提示，雖然三位學者的研究確實表明擁有CFA資格對于分析師的研究能力與職業(yè)發(fā)展有很大幫助，但是根據(jù)CFA道德準則VII(B)的規(guī)定，CFA考生或持證人不能夸大CFA的作用，例如帶來投資保障或?qū)崿F(xiàn)超額收益等。所以大家還是要低調(diào)，不要違反CFA協(xié)會的規(guī)定，讓我們繼續(xù)保持謙虛謹慎，戒驕戒躁的作風，為最終獲得CFA持證人資格而不懈奮斗！
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